TFL Vsebine / TFLGlasnik

1 Uvod

V tem prispevku preučujemo vpliv strateških investicij na rast podjetij, na njihovo vrednost in na produktivnost ter uspešnost poslovanja, kar je tudi naš osnovni namen raziskovanja. Namen pričujočega članka je prikaz rezultatov testiranja treh raziskovalnih hipotez, ki se nanašajo na zgoraj zapisane odnose. Zanimajo nas predvsem strateške investicije, saj edino te ustvarjajo vrednost za lastnike. Vrednost kapitala lastnikov se povečuje, če se s poslovanjem ustvarja dobiček in če se le-ta ne izplačuje v obliki dividend, ampak če ostaja v podjetju, torej kot zadržani dobiček (ang. retained earnings) in s tem kot sestavina kapitala, hkrati pa kot lastni vir financiranja novih investicij. Seveda zadržani dobiček in amortizacija kot najkvalitetnejša dolgoročna vira financiranja strateških investicij nista dovolj. Podjetje mora za financiranje strateških investicij poiskati tudi zunanje (dolžniške) vire financiranja.[1]

Dobiček se lahko v podjetjih ustvarja na osnovi dobrega gospodarjenja, na eni strani s povečevanjem čistih prihodkov od prodaje (zanima nas samo ustvarjanje prihodkov iz glavne dejavnosti podjetja, torej ne finančni in drugi prihodki) in na drugi strani z dobrim gospodarjenjem s sredstvi in zniževanjem stroškov. Čiste prihodke od prodaje lahko podjetje povečuje ali z dvigom cen, seveda če mu to omogoča in dopušča njegov tržni položaj (v večini primerov ne, saj nima veliko podjetij monopolnega ali oligopolnega položaja na trgu) ali pa s povečanjem produktivnosti. Na povečanje produktivnosti lahko vplivajo zaposleni z večjo zavzetostjo in pridnostjo ter odgovornim odnosom do dela, pri tem še posebej do kakovosti izdelkov in storitev (da je vse manj reklamacij s strani odjemalcev). V veliki meri pa lahko vpliva na povečanje produktivnosti t.i. tehnična opremljenost dela, torej s kakšnimi sredstvi, s kakšno tehnologijo zaposleni proizvajajo izdelke in opravljajo storitve. Če v podjetjih ne sledijo najsodobnejšim tehnološkim trendom, kot je danes digitalizacija proizvodnih in poslovnih procesov, jih bo konkurenca hitro prihitela in podjetja bodo izpadla s trga. Avtomatizacija in digitalizacija procesov in vse večje vključevanje informacijske in komunikacijske tehnologije v poslovanje podjetij je nujen pogoj, conditio sine qua non.

Takšno posodabljanje in inoviranje pa terja določena vlaganja, investicije. Če naj podjetje raste in se razvija, zato da bi ali ohranjalo svoj tržni položaj ali povečevalo svoj tržni delež, mora nenehno investirati. Brez investiranja ni rasti. Vlaganje v nove stroje in opremo, v nove proizvodne linije, v razvoj novih izdelkov in storitev, v inoviranje procesov in izdelkov in storitev je neobhodno potrebno, če naj podjetje poveča obseg svoje prodaje, svoje prihodke, svojo ekonomijo obsega. Poleg organske rasti, ki jo zagotavljajo zgoraj navedene naložbe, lahko podjetje raste tudi s prevzemi in pripajanjem drugih podjetij.[2] Tega področja ta prispevek ne obravnava.

Nesporno pa vplivajo na rast podjetja tudi inovacije, vlaganja v inoviranje izdelkov in storitev, v inoviranje proizvodnih procesov, skratka investicije v inovacije vseh vrst, kar predstavimo podrobneje v nadaljevanju.

Zgoraj predstavljena vlaganja, vključno z vlaganji v inovacije, poimenujemo strateške investicije. Strateške investicije vplivajo na rast čistih prihodkov od prodaje, na dodano vrednost in s tem tudi na rast dobička, ki po načelu quid pro quo povečuje vrednost kapitala za lastnike in tako smo sklenili krog, ki ga lahko kot poenostavljen konceptualni model predstavimo shematično na sliki 1.

Slika 1: Krog strateških investicij: strateške investicije → rast podjetja → vrednost podjetja (zadržani dobiček) → strateške investicije

Vir: lastno delo.

Cilj proučevanja je preteči ta krog. Pričnemo s strateškimi investicijami (start), jih najprej podrobneje predstavimo, ocenimo in izmerimo njihov vpliv na rast podjetja, nadalje kako preko rasti poslovnih prihodkov vplivajo na vrednost podjetja in s tem na premoženje lastnikov, kako lahko povečajo produktivnost in izboljšajo uspešnost poslovanja podjetja in ne nazadnje kako lahko dobiček, ki ga ustvarijo strateške investicije, podjetja porabijo za financiranje novih strateških investicij (cilj). In na koncu zaključimo, da se krog nenehno vrti - eppur si muove! Ta krog se v času neprestano vrti z večjo ali manjšo neenakomerno hitrostjo, z večjo ali manjšo intenzivnostjo. Zato ga imenujemo krog strateških investicij.

Po kratki uvodni predstavitvi namena in cilja tega prispevka ter konceptualnega modela v nadaljevanju podamo v poglavju 2. Pregled literature pregled aktualnih literarnih virov s področja strateških investicij, rasti, vrednosti in dobička, pravzaprav v smeri urnega kazalca sledimo zgoraj predstavljenemu krogu. Tako podrobneje pregledamo znanstvene in strokovne članke (starejše in sodobnejše), v katerih avtorji opredeljujejo strateške investicije, torej kaj je za njih značilno, kaj sodi mednje, zakaj so pomembne in kakšen je njihov namen. To je v bistvu prvi konkreten cilj raziskovanja.

V krogu je rast podjetja naslednje področje in drugi konkreten cilj našega raziskovanja. S to tematiko se že vrsto let ukvarja mnogo raziskovalcev, akademikov in analitikov v podjetjih. Rast podjetja primerjajo z rastjo živih organizmov in poskušajo razgrniti številne dejavnike, ki opredeljujejo rast podjetja, oziroma jo določajo.

S prvim lokom povežemo strateške investicije in rast podjetja in na tej osnovi postavimo prvo raziskovalno hipotezo.

Naslednje področje in tretji konkretni cilj raziskovanja, ki ga zasledujemo na krogu, je vrednost podjetja. Najprej se postavljajo naslednja vprašanja, kaj je sploh vrednost podjetja, kaj jo opredeljuje in določa, kateri dejavniki vplivajo na njeno povečanje. S temi vprašanji se je doslej ukvarjalo že veliko ekonomistov, od klasikov, neoklasikov, do finančnikov in drugih. Pri tem se takoj dotaknemo kapitala v pasivi bilance stanja in njegovih lastnikov, ki zasledujejo en sam cilj, tj. povečanje njihovega premoženja. Prva, ki se je vprašala, kaj je sploh kapital, je bila Joan Robinson (1956).[3] Sledila sta ji Koopmans (1957) in Sraffa (1960) ter drugi, ki so poskušali znanstveno utemeljiti pojem kapitala. To je namreč eno izmed najtežjih vprašanj v politični ekonomiji. V tem prispevku se ne ukvarjamo s tem zahtevnim vprašanjem, ampak preprosto vzamemo kapital kot računovodsko kategorijo. Njen zelo pomemben del je dobiček, nerazdeljen dobiček, torej dobiček, ki ga je ustvarilo podjetje s svojim poslovanjem in ga zadržalo v podjetju za financiranje svoje nadaljnje rasti. Takšna je bila in je seveda suverena odločitev lastnikov, ki se zavedajo, da z reinvestiranjem dobička povečujejo svoje premoženje v prihodnosti.

Z drugim lokom iz slike 1 povežemo rast podjetja s premoženjem podjetja in zadržanim dobičkom in na tej osnovi postavimo našo drugo raziskovalno hipotezo.

Preden sklenemo krog in se vrnemo k izhodiščnemu področju, tj. strateškim investicijam, se v zadnji tretjini kroga ustavimo še pri dobičku kot četrtem konkretnem cilju našega preučevanja. O njem smo pravzaprav že razpravljali pri vrednosti podjetja, kjer smo zapisali, da je dobiček rezultat dobrega gospodarjenja s sredstvi in da izhaja iz povečanih čistih prihodkov od prodaje (in seveda z dobrim obvladovanjem stroškov poslovanja), s katerimi izražamo rast podjetja, ta pa je posledica strateških investicij. Poleg tega, da dobiček povečuje kapital in premoženje lastnikov, ima v predstavljenem krogu še eno zelo pomembno vlogo. Prav zaradi te svoje vloge smo ga v okviru vrednosti podjetja izpostavili kot posebno področje obravnave na našem krogu. Zadržani dobiček v podjetju namreč predstavlja enega izmed najkvalitetnejših virov financiranja dolgoročnih naložb, torej strateških investicij.

S tretjim lokom iz slike 1 povežemo zadržani dobiček podjetja z (novimi) strateškimi investicijami. 

Tako smo sklenili krog, strateške investicije (dolgoročna opredmetena osnovna sredstva) spodbujajo rast podjetja, tj. čiste prihodke od prodaje, ti s povečanjem dobička povečujejo kapital – premoženje lastnikov, del tega kapitala, ki se imenuje zadržani dobiček, pa financira nove strateške investicije.

V tem prispevku poskušamo oceniti še produktivnost in finančno uspešnost poslovanja podjetij v odvisnosti od strateških investicij, kar je peti konkretni cilj našega raziskovanja. Zanima nas, kako strateške investicije vplivajo na produktivnost podjetij in na nekatere finančne kazalce uspešnosti njihovega poslovanja. Na tej osnovi postavimo našo tretjo raziskovalno hipotezo.

V poglavju 3. Raziskovalna metodologija zapišemo najprej tri raziskovalne hipoteze, ki jih potem testiramo v empiričnem delu. Na kratko predstavimo raziskovalne metode in tehnike, posebej za teoretični in posebej za empirični del. Podrobneje razložimo pristop in metodo zbiranja tako primarnih (anketni vprašalnik), kot sekundarnih podatkov (GVIN baza). Izpostavimo omejitve naše raziskave, ki nakazujejo tudi smeri nadaljnjega raziskovanja na področju strateških investicij.

V empiričnem delu, v poglavju 4. Rezultati raziskave, kjer smo raziskavo zasnovali na preučevanju zgoraj podanih vsebin na primeru velikih in srednje velikih slovenskih podjetij v obdobju 2000-2017, po vrsti testiramo tri raziskovalne hipoteze in obrazložimo dobljene rezultate. Do njih smo prišli s statistično obdelavo podatkov s programskim orodjem SPSS 24. Rezultate predstavimo tabelarično in grafično.

V zaključku prispevka povzamemo glavne ugotovitve naše raziskave, predvsem pa odgovorimo na vprašanje, ali lahko potrdimo naše raziskovalne hipoteze. Na koncu damo pomen tehnološkemu in upravljavskemu znanju kot sili, ki neprestano potiska in vrti naš krog strateških investicij.

2 Pregled literature

2.1 Opredelitev podjetniških strateških investicij 

Investicije so izdatki, namenjeni povečevanju ali ohranjanju stoga kapitala. Gre le za neto investicije, ki pomenijo realni prirastek kapitala. Obnovitvene investicije ali investicijski transferi namreč ne povečujejo proizvodnega sklada. Stog kapitala sestoji iz trajnih proizvodov, ki se uporabljajo v procesu proizvodnje. Medtem ko so po statistični opredelitvi investicije vse, kar se ne porabi, pa so po najsplošnejši opredelitvi investicije vsak izdatek, ki je izdan z namenom povečevanja dohodka v prihodnosti (Senjur, 1995). Investicijske izdatke lahko razvrstimo v tri kategorije. Prva kategorija investicij, ki je tudi predmet te znanstvene razprave, so poslovne dolgoročne investicije, ki sestojijo iz podjetniških izdatkov za trajnejše dobrine (oprema, zgradbe). Druga kategorija so stanovanjske investicije in tretja kategorija so investicije v zaloge.

V celotnem gospodarstvu je obseg investicij rezultat medsebojnega delovanja treh dejavnikov: prvič, investicijsko povpraševanje, ko gospodarstvo odloča o tem, kolikšnih investicij se bo lotilo, drugič, ponudba prihrankov, ki je rezultat odločitev potrošnikov o obsegu varčevanja in tretjič, ponudba investicijskih dobrin s strani proizvajalcev investicijskih dobrin (Senjur, 1995). Investicije imajo tudi razvojno vlogo, ker povečujejo proizvodne zmogljivosti in vplivajo na gospodarsko rast. Investicije pomenijo oblikovanje dodatnega proizvodnega kapitala in s tem ponujajo možnost za povečanje proizvodnje in gospodarske rasti (Majerič, 1991 v, Kračun, 1991).

Vselej, ko se analizira investicije na podjetniški ravni, se najprej postavlja vprašanje, koliko kapitala bi podjetja rada uporabljala, pri čemer je potrebno upoštevati dane stroške in donose uporabe kapitala in raven proizvoda, ki se ga namerava proizvajati. Kaj torej določa želeni stog kapitala, t.j. tisti stog kapitala, ki bi ga podjetja rada imela na dolgi rok? Podjetja seveda ne morejo takoj prilagoditi stoga kapitala tisti ravni, ki ga potrebujejo v proizvodnji. Za to je namreč potreben določen čas. Govorimo o stopnji prilagajanja, po kateri se podjetja prilagajajo od obstoječega stoga kapitala na želeno raven kapitala. Stopnja prilagajanja določa stopnjo investiranja. Investicije torej izražajo stopnjo prilagajanja gospodarstva na želeno stanje (Senjur, 1995). Takšno prilagajanje na mikro ravni je na primer tehnološko posodabljanje proizvodnih procesov, recimo robotizacija v podjetjih. Danes se soočamo s 4. industrijsko revolucijo, s cyber fizičnimi sistemi, z internetom stvari (ang. Internet of Things, IoT), z umetno inteligenco in predvsem s hitro rastočo proizvodno učinkovitostjo.[4]

Z vidika upravljanja podjetij na osnovi vrednosti (ang. Value Based Management) lastnike podjetij zanima, katere strategije ustvarjajo vrednosti in katere ne. Pri tem bi jih morala voditi poslovna logika. Weissenrieder (1998) razvrsti investicije v dve skupini, v strateške in nestrateške investicije. Strateške investicije so tiste, katerih cilj je ustvariti novo vrednost za lastnike in ki zagotavljajo rast podjetja. Nestrateške investicije so tiste, ki vzdržujejo oziroma ohranjajo vrednost, ki so jo ustvarile strateške investicije. Strateškim investicijam, kot so na primer naložbe v razvoj novega izdelka, ali naložbe v pridobitev novih trgov, sledi več nestrateških. Strateška investicija je lahko naložba v opredmetena osnovna sredstva, kar je predmet naše raziskave, ali v neopredmetena (ang. intangible assets). Pri tem je irelevantno, ali gre za investicijski izdatek ali ne. Vse, kar v podjetju šteje kot denarni izdatek (ang. cash expense), je povezano z ustvarjanjem nove vrednosti, kar lahko po Weissenriederju (1998) opredelimo kot strateško investicijo. Po Achimu in Kleinu (2022) so strateške investicije odločitve o časovnem trenutku in obsegu tvegane, dolgoročne naložbe, pri katerih ima njihova implementacija vpliv na učenje (informacijo) drugih akterjev in na konkurenčno dinamiko. Barbieri in drugi (2024/2025) razlikujejo strateške kapitalske investicije od rutinskih na osnovi več kriterijev: visok vpliv na prihodnjo uspešnost, veliki resursi, težka in draga reverzibilnost in dolg časovni zamik, preden se pokažejo učinki. Zato avtorji predlagajo vrednostne (ang. value-based) modele za ocenjevanje strateških investicij.

Strateške investicije so veliki načrtovani projekti ali naložbe, ki imajo pomemben vpliv na dolgoročni razvoj in rast podjetja, organizacije ali države. Namenjene so izboljšanju konkurenčnosti, razširitvi poslovanja, uvajanju novih tehnologij, ali pa krepitvi strateških prednosti na trgu.

Primeri strateških investicij vključujejo: nakup ključne opreme ali tehnologije, razvoj novih izdelkov/storitev, vzpostavitev novih proizvodnih obratov, razširitev na nova tržišča, investicije v raziskave in razvoj, nakupi, prevzemi in pripojitve drugih podjetij ali deležev v njih. Te investicije so običajno dolgoročne, zahtevajo skrbno načrtovanje in razmeroma visoka vlaganja. So strateški del dolgoročne poslovne ali razvojne strategije podjetij.

Kapitalsko zahtevni investicijski projekti so lahko razmeroma 'operativne' narave ali pa imajo bolj 'strateški' fokus (Alkaaran in Northcott, 2006). 'Strateški' investicijski projekti so pomembne naložbe, ki vključujejo visoke ravni tveganja, prinašajo težko merljive (ali neopredeljene) rezultate in imajo pomemben dolgoročni vpliv na poslovno uspešnost. Tipični primeri vključujejo prevzeme in združitve podjetij, uvajanje novih glavnih produktnih linij, namestitev novih proizvodnih procesov, uvajanje naprednih proizvodnih in poslovnih tehnologij ter pomembne spremembe v proizvodnih zmožnostih (Mintzberg in drugi, 1976, Butler in drugi, 1991, Accola, 1994, Slagmulder in drugi, 1995, Van Cauwenbergh in drugi, 1996, Slagmulder, 1997).

Kompleksnost in negotovost strateških investicijskih projektov predstavljata posebne izzive za poslovodne računovodje, zadolžene za njihovo ocenjevanje (Butler in drugi, 1991, Slagmulder in drugi, 1995, Slagmulder, 1997, Abdel-Kader in Dugdale, 1998, Dempsey, 2003). Možno je zaznati, da lahko pretirano zanašanje na finančne ocenjevalne pripomočke povzroči pristranskost odločevalcev o strateških investicijskih projektih (Ashford in drugi, 1988, Cheung, 1993, Phelan, 1997). To lahko privede do zavračanja investicijskih odločitev in lahko celo prepreči razvoj inovacij in dinamičnih zmožnosti podjetja.

Po Snyderju in drugih (2025) strateške investicije vključujejo, vendar niso omejene na naslednje:

• Združitve in prevzeme – pridobivanje podjetja, ki lahko dopolni obstoječe podjetje prevzemnika s povečanjem zmogljivosti, dodajanjem tehnologije in intelektualne lastnine, širjenjem baze strank in geografskih lokacij idr.
• Raziskave in razvoj – vlaganje v inovacije in razvoj tehnologije za izboljšanje in širitev zmogljivosti in ponudb podjetja za obstoječe stranke ter pridobivanje novih strank.
• Lastništvo – nakup lastništva v drugih podjetjih ali sodelovanje z drugimi podjetji v skupnih podjetjih/projektih za razvoj in širitev izdelkov in tehnologije z uporabo medsebojnih moči in virov.

Obstajajo pomembne koristi od strateških investicij, ki lahko prispevajo k dolgoročni rasti in uspehu podjetja. Te koristi bi lahko po Snyderju in drugih (2025) razdelili na tri sklope:

• Diverzifikacija

Strateške investicije lahko vodijo do večje diverzifikacije sui generis, kar zmanjšuje tveganje za podjetje. Na primer, koncentracija kupcev je tveganje, s katerim se sooča veliko podjetij; to lahko povzroči določene težave, saj je lahko znaten delež prihodkov osredotočen na eno ali dve podjetji. Znatne koncentracije kupcev lahko prav tako dajejo kupcem večjo kontrolo nad cenami in pogoji. Če bi kupci kdaj koli zmanjšali pomemben delež svojega nakupa pri podjetju ali za vedno odšli, bi to lahko resno ogrozilo delovanje podjetja.

• Širitev trga

Katera koli od zgoraj navedenih strateških investicijskih pobud lahko per se vodi k širjenju odjemalcev in palete izdelkov, pa tudi geografske prisotnosti. To omogoča podjetjem, da se širijo na prej neizkoriščena tržišča, kar lahko poveča njihov potencial rasti prihodkov.

• Tehnologija

Strateške investicije so lahko tudi način za razvoj in izboljšanje tehnologije ter intelektualne lastnine, kar lahko poveča vrednost obstoječega poslovanja ali pa služi kot katalizator za razvoj novih virov prihodkov ali povečanje prihodkov pri obstoječih odjemalcih.

Po Snyderju in drugih (2025) pa lahko obstajajo tudi izzivi pri zagotavljanju strateških investicij, ki vključujejo:

• Finančna tveganja

Strateške investicije zahtevajo kapital, ki lahko izvira iz lastnih virov podjetja, od zunanjih vlagateljev, iz zadolženosti ali kombinacije vsega. Vse zgoraj navedene strateške investicije terjajo znatno količino kapitala in angažiranosti vseh zaposlenih v podjetju, če naj obrodijo uspeh. Če ima strateška investicija počasnejšo rast od pričakovane ali če ne uspe, lahko to močno obremeni podjetje in njegove vire. Na primer, če podjetje pridobi drugo podjetje s petkrat večjo pričakovano EBITDA, vendar so stroški pripojitve podjetja višji od pričakovanih, se predvidene sinergije ne bodo uresničile in denarni tok iz tega naslova bo nižji od pričakovanega. Takšen neuspešno zaključen projekt lahko močno obremeni delovanje podjetja. Z drugimi besedami, prevzemniku bo trajalo dlje, da bo zaradi svojih manjših denarnih tokov od pričakovanih poravnal obveznosti za pridobitev prevzemnega podjetja.

• Integracijo

Ta izziv je pri prevzemih in pripajanjih drugih podjetij zelo velik. Vsako podjetje ima svojo kulturo in včasih združitev dveh podjetij privede do kulturnih konfliktov ali spregledanih pričakovanj. Druge izzive pri integraciji lahko predstavljajo človeški viri in informacijski sistem. Oboje zahteva skrbno načrtovanje in dobro organizacijo izvedbe (Bukvič, 2021).

• Padajoče realne cene

kot odziv na nižje stroške na enoto, povezane z ekonomijo obsega in krivuljo učenja niso neobičajne. Strateška interakcija med podjetji poteka na več segmentih, kot so na primer proizvodne zmogljivosti, oblikovanje prodajnih cen, politika izdelkov ter raziskave in razvoj. Večina teh strategij običajno terja precejšnje naložbe, ki jih lahko štejemo za strateške investicije in ki so večinoma nepovratne (Spence, 1979). Predstavljajo zaveze podjetij do panoge, v kateri se nahajajo in so sestavni del procesa vzpostavljanja relativnih položajev podjetij glede na tržni delež, stroške in izdelke v zreli panogi.

2.2 Razumevanje rasti podjetij kot njihov imperativ

Fasnacht (2009) je v svojem članku, objavljenem v knjigi Open Innovation in the Financial Services, podal slikovito primerjavo rasti podjetja z rastjo živega organizma. V biologiji je rast povečanje velikosti in mase organizma v določenem obdobju njegovega razvoja. Rast se pogosto meri kot povečanje biomase (masa organskih snovi), kar lahko povežemo z diferenciacijo celic, ki upravljajo specifične funkcije v organizmu. Vsi organizmi rastejo, čeprav se hitrost rasti skozi življenje razlikuje. Običajno rast organizma sledi krivulji v obliki črke S, pri kateri je rast sprva počasna, nato hitra in proti koncu življenja je pravzaprav ni več. Rast je lahko celo negativna v obdobju pred smrtjo. Ali zdaj razumemo rast? Seveda ne.

Na splošno ne moremo prilagoditi definicij pojmov iz narave pojmom v poslovnem svetu. Vendar pa, če se podrobneje osredotočimo na gospodarsko rast, lahko opazimo podobnosti. Pod gospodarsko rastjo razumemo povečanje vrednosti blaga in storitev, ki jih proizvede določeno nacionalno gospodarstvo. Ker se konvencionalno meri kot odstotna stopnja povečanja realnega bruto domačega proizvoda (BDP), bi lahko rekli, da visoka rast odraža povečanje povprečnega življenjskega standarda posameznikov v državi.[5]

Rast je imperativ, ne opcija. Obstaja več odgovorov na ultimativno vprašanje, zakaj rasti? Ne glede na to, ali gledamo z vidika celotnega gospodarstva ali posameznega podjetja, je rast pomembna za ohranjanje konkurenčnosti. Potrebna je za ohranjanje in povečanje tržnega deleža. Rast prav tako kompenzira naraščajoče stroške skozi ekonomijo obsega. Če na rast gledamo kot povečanje premoženja, vidimo, da lahko povečanje realne aktive (sredstev), s katero upravlja vodstvo podjetja, pripišemo v enem delu neto denarnim prilivom, kar predstavlja nova sredstva, in v drugem delu prilivom, ki ji ustvarijo obstoječa sredstva. Priliv denarnih sredstev lahko štejemo za organsko rast podjetja. Vsaka rast podjetja zadovoljuje naraščajoče zahteve vseh zainteresiranih deležnikov, povezanih s tem podjetjem (Fasnacht, 2009). Lastniki podjetij so še posebej zainteresirani za visoke stopnje rasti, saj jim to daje zaupanje v njihove naložbe v podjetja. Denarna akumulacija, ki se ustvari z dinamično rastjo podjetja, je potrebna za prihodnje naložbe, recimo v inovacije, v povečanje produktivnosti ali širitev poslovanja. Podjetje, ki raste že vrsto let, je bolj zanimivo za dobavitelje in odjemalce. Rast končno ustvarja delovna mesta in prispeva h gospodarski blaginji (Fasnacht, 2009).

Fasnacht (2009) trdi, da je rast sicer še vedno ključnega pomena, a se je način rasti spremenil. Danes moramo prepoznati trajnostno rast, ki se odvija prek diferenciacije konkurentov,izdelkov in storitev vrhunske kakovosti, zadovoljstva odjemalcev in zaposlenih. Ključni viri konkurenčne prednosti podjetja so kakovost v izdelkih in storitvah, blagovna znamka in marketing. Poleg tega je treba razlikovati med strategijo rasti, kjer je poudarek na trženju novih ali obstoječih izdelkov/storitev na novih ali na obstoječih trgih. Zato morajo podjetja postati inovativnejša, ko izbirajo različne načine za svojo rast. To pomeni, da je treba uporabljati nove tehnologije, nenehno izboljševati izdelke, storitve, procese in učinkoviteje upravljati s človeškimi viri. Po Fasnachtu (2009) je sporočilo podjetjem, ki delujejo v zelo konkurenčnem globalnem okolju, dokaj preprosto – »delujte bolje od drugih«. Uspešno poslovanje podjetja se odraža v pripravljenosti vlagateljev, da investirajo v tako podjetje. Seveda pa samo rast čistih prihodkov od prodaje ne zadostuje. Zato je potrebno nenehno spremljati dobičkonosnost izdelkov/storitev in tudi uspešnost vseh deležnikov v takem podjetju.

2.3 Strateške investicije in rast

Ko podjetja iščejo priložnosti za rast, morajo lastniki in deležniki razviti strategije za dosego ciljev in omogočiti donos tem posameznikom (Snyder in drugi, 2025). S strateškimi investicijami bi se morali lastniki in deležniki osredotočiti na priložnosti za rast prihodkov, okrepiti svojo prisotnost na trgu in v geografskih območjih, pridobiti talente ter razvijati in izboljševati tehnologijo in intelektualno lastnino.

Nekateri avtorji (Desai in drugi, 2011) so podrobneje preučili več sodobnih teorij, da bi preverili, ali lahko povečanje oziroma zmanjšanje strateških investicij prispeva k donosom za lastnike. Prišli so do več zanimivih ugotovitev, ki se nanašajo na to, kako potencialne naložbene odločitve vplivajo na rast podjetij. Dokazali so, da obstaja povezava med naložbenimi odločitvami in njihovimi učinki. Priložnosti za rast podjetij vplivajo na njihovo premoženje in donosnost.

V teoriji, ki temelji na virih (ang. resource-based theory), razlike v rasti podjetja avtorja Barney (1991) in Grant (1991) v glavnem pripisujeta notranjim virom in dinamičnim zmožnostim podjetja (ang. dynamic capabilities). Čeprav so rasti podjetij odvisne od zunanjih pogojev, so, po mnenju omenjenih avtorjev, notranji dejavniki glavni določevalci rasti. Podobno Wright in drugi (1996, 444) trdijo, »da imajo morda nekatera podjetja priložnosti za rast zaradi dragocenih notranjih virov ali zaradi svoje lokacije v privlačnih panogah". Desai in drugi (2011) so s svojo študijo dokazali, da priložnost za rast posameznega podjetja ustvarja potencialno korist nadaljnjih notranjih naložb v to podjetje. Posledično lahko trdimo, da imajo nekatera podjetja priložnosti za rast, medtem ko jih druga morda nimajo, odvisno od tega, ali so njihovi notranji viri in zmožnosti dragoceni, redki, nepopolno posnemljivi ali nepopolno zamenljivi (Bukvič, 2020a).

Nekateri drugi avtorji bolj realistično gledajo na podjetje in njegov potencial rasti. Na primer, po teoriji industrijske organizacije (ang. theory of industrial organization) je možno pričakovati določene razlike v možnostih rasti med podjetji (Barney, 1991). Po omenjeni teoriji so razlike v stopnjah rasti v veliki meri pripisane pogojem vstopa v panogo (Scherer in Ross, 1990) in oviram mobilnosti (Caves in Porter, 1977). Te ovire običajno omejujejo število konkurentov, kar omogoča večjo rast podjetja. Aksiomatično privlačne panoge imajo po navadi razmeroma visoke ovire, medtem ko neprivlačne panoge nizke ovire. Poleg tega so v študijah o strateških investicijah prišli do zaključka, da lahko agregatne značilnosti posamezne panoge vplivajo na donosnost takih naložb. To še posebej velja za visokotehnološke panoge (Chan in drugi, 1990).

Doukas in Switzer (1992) trdita, da imajo strateške investicije večji pozitiven vpliv na rast podjetij v bolj koncentriranih panogah. Študije strateških investicij, ki so odvisne od značilnosti panoge, predpostavljajo, da bi narava posamezne panoge v celoti pokazala, ali so nadaljnje notranje naložbe koristne za podjetje ali ne. Lahko strnemo, da značilnosti posamezne panoge močno določajo potencialne koristi nadaljnjih naložb, zavedajoč se dejstva, da imajo podjetja v isti panogi različna pričakovanja od svojih naložb. Preučevanje strateških investicij v okviru posamezne panoge neodvisno od preučevanja učinkov, ki jih ponujajo priložnosti za rast, je dokaj omejeno in ne daje dobrih izhodišč za raziskovanje na tem področju.

Spence (1979) v svojem članku obravnava strateške naložbene odločitve podjetij v novi panogi ali na novem trgu. Z novo panogo ali novim trgom misli na potencialni trg, ki je nastal zaradi tehnološke inovacije, spremembe relativnih cen ali podobnega dogodka. Na takem trgu je ponudba nižja od povpraševanja, zato obstajajo znatne priložnosti za rast podjetij, ne da bi za to morala ustvariti presežne zmogljivosti. To lahko imenujemo fazo rasti v življenju trga, ki se razlikuje od zrele faze. Fazo rasti zaznamujejo visoke ravni vstopov in izstopov.

2.4 Strateške investicije in maksimizacija vrednosti podjetja za lastnike skozi ustvarjanje dobička

Optimizacija vrednosti podjetja je glavni cilj podjetja (Jensen in Meckling 1976). Vrednost podjetja se po Parku in Byunu (2022) izraža kot uspešnost upravljanja in vodenja poslovanja, ki ga lastniki podjetja zaupajo agentom (vodstvu). Tisto, kar pričakujejo lastniki od agentov, je povečanje vrednosti podjetja, saj se njihova blaginja povečuje z naraščanjem vrednosti podjetja. Jensen (2001) trdi, da lastniki podjetja sledijo maksimizaciji vrednosti podjetja na dolgi rok. (Neto) vrednost podjetja je tudi pomemben indikator investicijske sposobnosti podjetja (Bukvič, 2020a).

Investicijske odločitve so eden izmed dejavnikov, ki lahko povečajo vrednost podjetja (Fama 1978). Študije, povezane z vplivom investicijskih odločitev na vrednost podjetja, so postale tema številnih razprav v zadnjih nekaj desetletjih, tako v državah z razvijajočimi se trgi kot tudi v državah z neizrazitimi trgi. Vzorec raziskav, izvedenih v devetdesetih letih prejšnjega stoletja, je pokazal, da lahko prav investicijske odločitve povečajo vrednost podjetja (Bajo in drugi 1998; Santos in drugi 1993). Po drugi strani pa je vzorec raziskav, ki so jih izvedli v desetletju 2000, pokazal, da investicijske odločitve po navadi zavrejo povečanje vrednosti podjetja (Brio in drugi 2003; Lin in Kulatilaka 2007). V 2010-ih so številni avtorji (Efni 2017; Soumaya 2015; Susanti in drugi, 2019) ugotovili, da gre povečanje vrednosti podjetja pripisati investicijskim odločitvam. Na podlagi teh opazovanih vzorcev lahko sklepamo, da se lahko vrednost podjetja poveča z racionalnimi investicijskimi odločitvami. Teorija signaliziranja bogastva (ang. theory of signaling wealth), ki stoji za investicijskimi odločitvami (Alghifari in drugi, 2022), pojasnjuje, da je investicijsko trošenje pozitiven signal (J. Risk Financial Manag. 2023, 16,40.https://doi.org/10.3390/jrfm16010040 J. Risk Financial Manag. 2023, 16, 40 2 od 13), ki vodi v rast podjetja v prihodnosti. To pa vpliva na dobičke (Sun in Chen, 2017) in če se ti ne razdelijo med lastnike, na povečanje kapitala in s tem na večjo vrednost podjetja.

Investicijsko odločanje je po Tanu in Luou (2021) ena izmed najpomembnejših funkcij podjetja, saj se z investicijsko dejavnostjo vpliva na sestavo sredstev (aktiva) in posledično tudi na kapitalsko strukturo podjetja. Odločitev o vlaganju kapitala v predlagano naložbo je treba oceniti in prilagoditi ravni tveganja in pričakovanim donosom (Liu in Zhang, 2020). Pričakujemo, da bo stopnja donosa, ki jo prilagodimo taki ravni tveganja, ki ga je možno obvladovati in upravljati, povečala vrednost podjetja. Na podlagi teorije signaliziranja (Spence, 1973) izpostavimo vlogo dveh strank, tj. »signalizatorja« in prejemnika signala. Vodstvo podjetja daje na finančni trg signal v obliki informacij, povezanih z investicijskimi odločitvami, ki kažejo, da podjetje dobro sledi svoji dolgoročni rasti (Modigliani in Miller, 1958). S tem bo lahko povečalo vrednost podjetja, kar ne nazadnje vpliva na blaginjo delničarjev.

To trditev podpirajo številne raziskave sodobnejših avtorjev, vključno z Afşarjem in Karaçayirjem (2020), Al Daas in drugi (2020), Pramartha in drugi (2020) in Susanti in drugi (2019). Ti so namreč ugotovili, da odločitve o naložbah vplivajo na rast in vrednost podjetja.

Rast podjetja izrazimo z dinamiko čistih prihodkov od prodaje (ČPP). Dobičkonosnost kaže velikost dobička, povezanega z naložbami ali prodajo (Tao in drugi, 2020). Prav tako kaže sposobnost vodstva, da ustvari dobiček za podjetje in njegove lastnike. Je pa tudi svojevrstno merilo učinkovitosti upravljanja podjetja (Amarudin in drugi, 2019). Visoka dobičkonosnost kaže, da ima podjetje dobre obete za prihodnost (Yondrichs in drugi, 2021; Handayati in drugi, 2022). To je pozitiven signal za vlagatelje, da investirajo svoje finančne presežke v taka podjetja. Dobičkonosnost ima velik vpliv na raven finančne likvidnosti in finančne varnosti. Zato bi morali vlagatelji, ko analizirajo dobičkonosnost podjetja, pozornost nameniti tudi ravni finančne likvidnosti. V primeru dolgoročnih naložb vlagatelji vedno bolj analizirajo finančno varnost poleg ravni dobičkonosnosti. Investicijske odločitve, ki jih podpira visoka dobičkonosnost v vidu zagotavljanja kvalitetnih lastnih finančnih virov podjetja, krepijo ugled podjetja v očeh vlagateljev. Zanimanje vlagateljev za dobičkonosno in rastoče podjetje vpliva na povečanje vrednosti podjetja (Alghifari in drugi, 2022).

2.5 Dobičkonosnost strateških investicij – dejavnik povečanja vrednosti podjetja in premoženja lastnikov

Na osnovi teorije upravljanja na osnovi vrednosti (ang. value-based management) je osnovni cilj vsakega podjetja povečati njegovo vrednost (aktivo) in ustvariti nadstandardne donose za lastnike oziroma vlagatelje in s tem povečati njihovo premoženje. V današnjem dinamičnem in konkurenčnem okolju, kjer so spremembe na kapitalskih trgih stalnica, se morajo tudi podjetja hitro in radikalno spreminjati, pravzaprav nenehno prilagajati novim tržnim razmeram. Finančni trgi neprestano pritiskajo na vodstva podjetij, da spodbujajo rast, celo več, da njihova podjetja ostajajo v nenehni globalni rasti. Da bi v prihodnosti dosegli pričakovano donosnost za lastnike, torej takšno, ki presega tveganju prilagojeno tržno povprečje, morajo podjetja rasti hitreje, kot si želijo njihovi lastniki. Kot že večkrat poudarjeno, jim to rast lahko v veliki meri zagotavljajo strateške investicije. Ali enostavno rečeno, padec cene delnice lahko preprečimo samo, če stopnja rasti preseže pričakovano rast in če je rast dobičkonosna. Razmerje med tržno ceno delnice in dobičkom na delnico, znano kot P/E razmerje ali multiplikator, je dober merilec uspešnosti in zanesljiv pokazatelj, kako posluje podjetje in kako so bile strateške investicije uspešne. P/E razmerje lahko deluje kot pokazatelj težav v poslovanju ali pa kot pokazatelj poslovnih priložnosti. S P/E razmerjem lahko analiziramo tržno vrednost delnic podjetja v primerjavi s premoženjem, ki ga podjetje dejansko ustvari.

Na primer, če ima ena delnica razmerje P/E dvakrat večje kot druga delnica, to pomeni, da je za vlagatelje manj privlačna naložba. Vsekakor pa moramo biti previdni, ko to razmerje primerjamo med panogami, državami in v časovnem obdobju. Primerjati bi morali primerljive delnice. Zgodovinsko gledano je bilo, na primer povprečno P/E razmerje na trgu zasebnega bančništva okoli 15 v primerjavi z 10–12 za splošne univerzalne banke (Fasnacht, 2009). Danes znaša to razmerje 12,7 (Investopedia, 2025), oziroma 17,85 za finančni sektor (WorldPEratio, S&P500 Financials). V bančništvu je bilo to razmerje vedno precej nižje kot v visoko tehnoloških panogah.

Tržne ocene tega razmerja za številne velike banke so v zadnjih letih padle daleč pod deset. V normalnem tržnem okolju to pomeni, da so te delnice poceni v primerjavi z njihovimi dobički in torej pravšnji namig za njihov nakup. Problem nastane zaradi negotove prihodnosti podjetij. Obstaja kar nekaj razlogov, zakaj ima delnica visoko P/E razmerje. Na primer, Google je poleti 2005 presegel P/E razmerje 100, danes v letu 2025 znaša to razmerje 21,45 (Megatrends, 2025). To je značilno za podjetja, ki doslej niso ustvarila visokih dobičkov, vendar pričakujejo, da bodo to storila v naslednjih letih. Tukaj trg pričakuje hiter porast dobičkov v prihodnosti. Nasprotno pa je visoko P/E razmerje mogoče razložiti tudi s tem, da je podjetje v preteklosti ustvarilo visoke dobičke, vendar je imelo tudi visoke enkratne stroške. Vendar pa delničarji običajno razumejo, da je to bila enkratna težava in še naprej kupujejo delnice po enaki ceni kot prej ter jih prodajajo vsaj po tej isti ceni. Prav tako zaznamo, da ima lahko določena delnica trenutno visoko ceno zaradi velikega povpraševanja po njej. To povpraševanje morda nima nobene zveze s samim podjetjem, ampak se lahko nanaša, recimo na institucionalnega vlagatelja, ki poskuša razpršiti svoje tveganje. To so le nekateri razlogi, ki vplivajo na P/E razmerje.

Buchbinder (2025) trdi, da je P/E razmerje bolj uporabno za dolgoročne napovedi trga in manj za kratkoročne napovedi. Po njegovem ima visoko P/E razmerje večjo napovedno vrednost na desetletni rok. Glavni strateški analitik pri Bank of America Michael Hartnett (2025) opozarja, da se obdobje visokih P/E razmerij pri S&P 500 izteka in da se bodo ta verjetno vrnila na zgodovinsko raven (20-krat ali celo 14-krat) zaradi makroekonomskih pritiskov, kot so »razdražena« globalizacija, višja inflacija idr.

Nekateri finančni strokovnjaki (Fasnacht, 2009) razlagajo to razmerje oziroma multiplikator (večkratnik) enkrat z upoštevanjem rasti podjetja in drugič brez nje. V prvem primeru P/E razmerje v glavnem izhaja iz trenutnega delovanja podjetja. To pomeni, da podjetje deluje natanko tako kot vselej doslej in naj bi tudi v prihodnje. Nasprotno, v drugem primeru, ko upoštevamo rast podjetja, pa naj bi P/E razmerje odražalo tržna pričakovanja glede dobičkonosnosti prihodnjih naložbenih priložnosti podjetja. To vlagateljem vliva upanje, da lahko pričakujejo obetavne donose svojih naložb v to podjetje. Dejansko nekako štirje dejavniki določajo, ali bo rast podjetja z vidika donosnosti velika, zmerna, nizka ali celo negativna. Vsaka aktivnost vodstva podjetja, ki naj bi povečala ceno delnice in P/E razmerje, vpliva na enega izmed navedenih dejavnikov.

Prvič, donos na vloženi kapital skupaj s stroški kapitala meri pravo donosnost prihodnjih investicijskih priložnosti. Ta finančni kazalnik preprosto pokaže, kako dobro podjetje ustvarja denarni tok v odnosu do vloženega kapitala v podjetje.

Drugič, naložba, to je znesek denarja, ki je večji od amortizacije, in ki ga v podjetju vsako leto ponovno investirajo v poslovanje, v nove strateške investicijske projekte, je še en pomemben dejavnik rasti, ki vpliva na to, da se P/E razmerje povečuje ali zmanjšuje. Da podjetje raste, morajo biti naložbe dovolj velike (neto investicije), da ohranijo realno vrednost aktive, recimo dolgoročna opredmetena sredstva. Seveda je pa zaželeno, da so naložbe večje od višine amortizacije.

Ne nazadnje je pomemben tudi časovni vidik. Gre za časovno obdobje, v katerem je podjetje sposobno ohranjati donosnost svojih novih strateških investicij v višini, ki presega strošek kapitala. Podjetje lahko dosega katero koli dano P/E razmerje z različnimi kombinacijami štirih dejavnikov. Vsekakor pa bo med konkurenti tisto podjetje, ki ima P/E razmerje nad tržnim povprečjem, najatraktivnejše za privabljanje kapitala za svojo trajnostno rast.

Čeprav se to zdi logično, pa na osnovi številnih raziskav (Fasnacht, 2009 in drugi) približno 90 % vseh javnih podjetij v razvitih gospodarstvih ni sposobnih ohranjati rasti dlje kot desetletje, vsaj take ne, ki prinaša nadpovprečno donosnost za lastnike. Christensen in Raynor (2013) sta v svoji knjigi "Rešitev inovatorjev" razkrila ta paradoks rasti. Na podlagi lastnih raziskav in številnih študij sta ugotovila, da so rast in inovacije medsebojno odvisne. Po njiju neuspeh pri vztrajni rasti ni posledica pomanjkanja odličnih idej, nepredvidljivih inovacij ali sposobnih upravljavcev, prav tako ne posledica spreminjajoče se narave povpraševanja in nenavadnega odzivanja odjemalcev. Trajna rast ne uspe zato, ker podjetja nepremišljeno odstranijo motilni potencial inovacij, preden te sploh ugledajo luč sveta. Poleg tega morajo biti podjetja dobičkonosna. Vprašanje pa ostaja, kaj potem ustvarja vrednost?

Tretji dejavnik, ki ga morajo v podjetjih upoštevati, če želijo ohranjati trajnostno rast in dobičkonosnost ter svojo vrednost, je tveganje. Pojem tveganja je neodvisen od pojma rasti, dobičkonosnosti in vrednosti podjetja. Na primer, na finančnih trgih merimo kreditno tveganje, tveganje izgube zaradi insolvence dolžnika. Na področju finančnih naložb srečamo razmeroma veliko finančnih instrumentov, s katerimi se ščitimo pred tveganji. Tveganje v poslovanju je realnost in ga morajo v podjetjih jemati skrajno resno, še posebej v obdobju visoke rasti, čeprav so določena tveganja težko obvladljiva. Da bi povečala rast in dobičkonosnost ob uspešnem upravljanju s tveganji, morajo podjetja izkoristiti sinergijo zaposlenih, procesov in strategij. Vodstva podjetij morajo mobilizirati delovno silo, da s polno zavezanostjo zasleduje ambiciozne cilje v skladu z ukrepi za upravljanje tveganj. To izhaja iz kulture podjetja, v okviru katere se uspešnost šteje kot vrednota, in ki se zanaša na izjemno vodenje (Fasnacht, 2009).

Čeprav je vodstvo podjetja primorano nenehno analizirati vplive različnih tveganj na poslovanje (voditi mora register tveganj), pa se mora po drugi strani osredotočiti na inovacije, če želi podjetju zagotavljati trajnostno dobičkonosno rast. Inovacije so tako četrti dejavnik, ki generira rast podjetij. Inovacije kot strateške investicije, ki lahko v pretežni meri edine zadovoljijo zahteve delničarjev po rasti, zahtevajo prevzemanje tveganj. Da bi pri tem uspeli, morajo vodstva podjetij razumeti sile, ki ustvarjajo inovacije. Obvladovanje sprememb, inovacij in rasti ob hkratnem spremljanju stroškov in tveganj predstavlja za vodstva podjetij velik izziv. Zato je potrebno bolje razumeti ključne strategije in ukrepe rasti, ki vodijo do uspeha na osnovi inovacij. To potrjuje teorijo, da je mogoče rast doseči ali preko združitev in prevzemov, zavezništev, skupnih podjetij (ang. joint ventures) ali pa tudi organsko.

2.6 Inovacije kot strateške investicije – gonilo rasti in povečanja vrednosti podjetja ter premoženja lastnikov

Upoštevanje inovacij kot ključnega gonila rasti se zdi samo po sebi dokaj logično. Ključno pa je, da razumemo sam proces, ki pokaže, katere inovacije vodijo do rasti podjetja. To je pomembno, ker je rast mogoče doseči le, če je usklajena z inovacijsko strategijo podjetja.

Beseda inovacija se razume različno, zato je moč v literaturi najti različne razlage. Brez globljega razpravljanja o latinskem glagolu innovare, ki pomeni "narediti nekaj novega", lahko zapišemo, da je inovacija izraz, ki se na široko uporablja za vsako vrsto novosti. V poslovnem smislu se običajno nanaša na uvajanje novega izdelka ali storitve na trg ali na izboljšanje obstoječih stvari. To pa povleče za sabo potrebno investiranje in financiranje tovrstnih strateških investicij. Kakorkoli že, inovacija se uporablja ne le za izdelke in storitve, temveč tudi za koncepte, strategije in paradigme (Fasnacht, 2009). Inovacije se pojavijo v mnogih različnih oblikah, od resnično revolucionarnih do skoraj vsakdanjih. Vključujejo ustvarjanje novih oblik in načinov dela, njihovo komercialno izkoriščanje ter kasnejšo širitev v gospodarstvu in družbi. Inovacije, še posebej če se v podjetjih implementirajo kot strateške investicije, so eden glavnih promotorjev dolgoletne gospodarske rasti in strukturnih sprememb ter vedno spodbujajo gospodarski napredek. Po Fasnachtu (2009) inovacije razumemo kot (1) obnovo in širitev obsega proizvodov in storitev ter povezanih trgov, kot (2) razvoj in vpeljavo novih metod proizvodnje, dobave in distribucije in kot (3) uvedbo sprememb v vodenju, organizaciji dela ter delovnih pogojev in znanja zaposlenih.

Razumevanje inovacije je odvisno od tega, kako jo obravnavamo. V ekonomskem smislu mora inovacija povečati vrednost za podjetje, potrošnika ali proizvajalca. Za potrošnike inovacija pomeni višjo kakovost in večjo vrednost izdelkov, učinkovitejše storitve in višji življenjski standard. Podjetja pričakujejo učinkovitejše proizvodne procese, gospodarnejše upravljanje z dolgoročnimi sredstvi (Bukvič, 2020b), izboljšane poslovne modele ali nove izdelke in storitve, kar vodi k trajnostni, izboljšani rasti in višjim dobičkom za lastnike in vlagatelje.

Danes se raziskovalci, kot na primer Judijanto in drugi (2025) osredotočajo na odpornost strateških investicij v času gospodarskih recesij in dajejo poudarek na raznolikost (izdelki, trgi, regije) in na inovacije kot orodje za izboljšanje. Nekatere empirične študije iz azijsko-pacifiške regije (Asia Pacific Journal of Management, 2023) dokazujejo, da imajo strateške investicije, ki jih imenujejo celo »odgovorne« investicije, pomemben pozitiven učinek na inovacije in uspešnost podjetij. In nenazadnje skupina avtorjev (Zachary in drugi, 2025) ocenjujejo inovacije v porajajočih verigah vrednosti, oziroma zaznavajo trende zgodnjih strateških investicij v podnebne tehnologije. Proučujejo namreč, v katerih fazah vrednostne verige (končni izdelki, komponente, storitve) potekajo investicije in kako se razvijajo tehnologije.

Zaposleni lahko občutijo koristi od inovacij kot novo in zanimivejše delo, izboljšane spretnosti in višje plače. Z organizacijskega vidika podjetja brez inovacij ne bi preživela, saj so novi izdelki in storitve ter novi ali izboljšani načini poslovanja ključnega pomena za kontinuiteto poslovanja in rast. Če ni inovacij ali pa če te ne uspejo, potem ni diferenciacije, ni pričakovanega dobička in potencialnih vlagateljev. Na kratko, inovacije, ki jih razumemo kot strateške investicije sui generis, pomenijo ustvarjanje vrednosti in povečanje produktivnosti v kateri koli panogi in gospodarstvu. Inovacije lahko prinesejo povečanje prihodkov, izboljšano dodano vrednost in večjo trajnostno konkurenčno prednost. Ker je ustvarjalnost in iznajdljivost podjetij največje premoženje, s katerim razpolaga narodno gospodarstvo, so inovacije ključ do višje produktivnosti in večjega blagostanja za vse.

2.7 Vpliv strateških investicij na produktivnost in (ne)finančno uspešnost poslovanja podjetij

Obstaja kar nekaj literature, ki preučuje odnos med prilagajanjem kapitala podjetja v smislu večanja njegovega premoženja na osnovi investiranja in uspešnostjo poslovanja podjetja, izraženo s produktivnostjo in stopnjo rasti (Hugget in Ospina, 2001; Nilsen, Raknerud, Rybalka in Skjerpen, 2009; Shima, 2010), z rastjo zaposlenosti (Asphjell, Hensvik in Nilsson, 2013), z rastjo prodaje (Licandro, Maroto in Puch, 2004) ali z drugimi produkcijskimi dejavniki. Omenjeni avtorji so s svojo bolj sofistificirano raziskavo na primeru francoskih in italijanskih podjetij dokazali, da investicije dejansko izboljšujejo uspešnost poslovanja podjetij.

Investicija naj bi vplivala na produktivnost na dolgi rok, saj novi kapital vključuje najnovejšo tehnologijo (Jensen, McGuckin in Stiroh, 2001). Modeli, ki zagovarjajo načelo »učenje skozi prakso« (ang. learning by doing), napovedujejo, da je potreben določen čas, da se delavci naučijo uporabljati novo tehnologijo, zato bo delovna produktivnost, ki bo sledila investiciji, zelo verjetno dobila obliko črke U, kar pomeni, da na začetku pada, potem pa se postopoma prične večati in pride na višjo raven, kot je bila na začetku.

Grazzi, Jacoby in Treibich (2013) so med drugim preučevali tudi učinke velikih investicij na uspešnost poslovanja podjetij. Več je razlogov, zakaj podjetja investirajo v opredmetena sredstva, kot na primer, da bi zadovoljila naraščajoče povpraševanje, da bi ublažila tehnološko zastaranje z nabavo nove opreme, da bi ponudila na trg novo vrsto izdelkov, ki zahtevajo novo sodobnejšo opremo. Zato bi pričakovali, da so taki investicijski posegi v pozitivni korelaciji z velikostjo podjetja, z rastjo podjetja in tudi z uspešnostjo poslovanja podjetja.

Na osnovi drugačnega ekonometričnega pristopa so Nilsen in drugi (2009) našli pozitiven in signifikanten učinek investicije, ki se je uresničila v istem letu, na produktivnost dela, je pa pri tem zanimivo, da so se ti učinki v naslednjih letih izničili. Podobno so isti avtorji ugotovili pozitiven odnos med strateškimi investicijami in rastjo prodaje podjetja in dobičkonosnostjo. 

Kritiki finančno usmerjenih modelov presojanja uspešnosti poslovanja podjetij so konec prejšnjega stoletja izpostavljali enostranskost finančnih kazalnikov (Johnson in Kaplan, 1987; Schmenner, 1988; Kaplan in Norton, 1992). Finančni kazalniki so postali nezadostni za presojanje uspešnosti poslovanja podjetij, v katerih je bilo moč zaznati hitre tehnološke spremembe, večjo inovativnost in prožnost ter vse krajši življenjski cikel njihovih izdelkov. Zato so se številni avtorji, kot na primer Kaplan (1983) in Eccles (1991), zavzemali za vključitev tudi nefinančnih kazalcev, ki izvirajo iz strategije podjetij in ki lahko odpravijo pomanjkljivosti finančnih kazalcev. V današnjem času, v času digitalizacije nekateri avtorji (Buglea in drugi, 2025) proučujejo vpliv digitalne transformacije na nefinančne kazalce in pri tem izpostavljajo okoljski, družbeni in upravni vidik uspešnosti poslovanja podjetij v državah Srednje in Vzhodne Evrope. Avtorici Alves in Lourenço (2022) pa raziskujeta, kako majhna in srednje velika podjetja (SMEs) vključujejo nefinančne kazalce, na primer zadovoljstvo strank, kakovost izdelkov/storitev, inovacije in produktivnost zaposlenih, v sistem nagrajevanja menedžerjev. Na podlagi empiričnih podatkov ugotavljata, da so nefinančni kazalci v SMEs pogost dodatek k finančnim kazalnikom, še posebej v podjetjih, kjer so strateški cilji dolgoročni, kjer je pomembno spremljanje kakovosti in inovacij in kjer finančni rezultati sami ne odražajo celotne uspešnosti.[6] Po drugi strani pa Zarzyka in Krasodomska (2021) proučujeta, ali določene značilnosti podjetij, kot so notranji in zunanji dejavniki, vplivajo na kakovost in obseg razkritja nefinančnih kazalcev uspešnosti poslovanja. Podjetja sicer razkrivajo širok nabor nefinančnih kazalcev, vendar taka raznolikost otežuje primerjave. Nefinančni kazalci prispevajo k pojasnjevanju dejavnikov dosežene uspešnosti poslovanja. To seveda velja tudi za investicijsko dejavnost podjetja. Teh v tem prispevku ne obravnavamo podrobneje.[7]

Čeprav si številna podjetja prizadevajo za povečevanje učinkovitosti svojega poslovanja in poskušajo povečevati povprečen donos na kapital (ROE), pa po drugi strani težko ohranjajo svojo učinkovitost z razmerjem med stroški poslovanja in dobičkom iz poslovanja (ang. cost-income ratio, CIR). Povečanje operativne učinkovitosti je namreč manj zahtevno kot sama rast, saj rast izpostavlja podjetje večjemu tveganju in večjim potrebam po inoviranju. Zato lahko trdimo, da rast in ne donosnost vpliva na povečanje tržne kapitalizacije podjetij.

Za oceno dobičkonosne rasti moramo povezati vrednost in dobičkonosnost. Čisti prihodki od prodaje, čisti dobiček, pa tudi ROA in rast sredstev, so le nekateri kazalniki, ki prikazujejo uspešnost poslovanja podjetja.

Kar veliko podjetij stalno povečuje svojo aktivo (sredstva), malo pa je podjetij, ki bi ob povečevanju svojih sredstev povečevala tudi ROA. Po eni strani bi lahko trdili, da je rast mogoče doseči le, če so prevzemi in pripojitve del strategije podjetja. Po drugi strani pa je organska rast prav tako potrebna. Ne glede na strategijo je vedno treba razmišljati o tem, kako povečati donosnost. Organska rast je lahko edina realna možnost, če ni podjetja, ki bi ga bilo mogoče prevzeti ali pripojiti. Rasti organsko na zrelih trgih in uspešno pridobivati podjetja na trgih, ki imajo visoko rast, se lahko izkaže podjetjem za premišljeno opcijo.

3 Raziskovalna metodologija

V tem poglavju smo predstavili uporabljeno kvantitativno metodologijo, kjer smo zastavljene hipoteze testirali s pomočjo SPSS programa. Podatke smo pridobili iz vprašalnika in javno objavljene baze podatkov GVIN.

3.1 Raziskovalne hipoteze in raziskovalne metode

V raziskavi smo med drugim postavili naslednje raziskovalne hipoteze:

H1: Strateške investicije so največji generator rasti podjetij.

H2: Strateške investicije z ustvarjanjem dobička povečujejo vrednost podjetij.

H3: Strateške investicije povečujejo produktivnost in izboljšujejo uspešnost poslovanja .

V teoretičnem delu študije smo uporabili znanstveno metodo opisa ter znanstvene metode klasifikacije, primerjave, analize in sinteze.

V empiričnem delu študije smo uporabili statistične metode (deskriptivna statistika, kontingenčne tabele, hi-kvadrat test, t-test in linearna regresija) in podatke obdelali s statističnim paketom SPSS 24.

3.2 Finančni kazalniki

V naši raziskavi smo uporabili finančne kazalnike uspešnosti poslovanja, ki izhajajo iz računovodskih podatkov za izbrana podjetja v vzorcu. Finančni kazalniki v naši raziskavi so: čisti prihodki od prodaje na zaposlenega (ČPP/Z), dodana vrednost na zaposlenega (DV/Z), EBITDA marža (EBITDA/ČPP), EBITDA v primerjavi s sredstvi, donosnost kapitala ali ROE (ČD/K), čista donosnost sredstev ali ROA (ČD/Sredstva), čista dobičkovnost prihodkov (ČD/ČPP), gospodarnost (Poslovni prihodki/Poslovni odhodki) in neto finančni dolg v primerjavi z EBITDA. Z izjemo zadnjega gre v vseh primerih za kazalnike finančne uspešnosti poslovanja.

3.3 Metoda zbiranja podatkov

Podatke smo zajeli v določenem časovnem trenutku (presečni podatki). Ta metoda je primerna za vrsto raziskav, katerih cilj je najti povezave med določenimi pojavi ali dejavniki (Churchill, 1995). Ker je bil naš namen preveriti povezavo in vplive med strateškimi investicijami in rastjo podjetja ter vrednostjo podjetja, s tem pa tudi z uspešnostjo poslovanja, je v tem primeru primernejša raziskava podatkov, ki se nanašajo na isti časovni trenutek, kot pa raziskava podatkov, zbranih zaporedno skozi čas (longitudinalni podatki). Drug pomemben razlog za to izbiro raziskovalne metode je bilo dejstvo, da je bila uporabljena v večini raziskav na preučevanem področju, zlasti kar zadeva vpliv dinamike in obsega strateških investicij na produktivnost in uspešnost poslovanja, zato je rezultate naše raziskave mogoče do neke mere primerjati z rezultati drugih.

Uporabili smo primarne in sekundarne podatke. Primarni kvalitativni podatki so bili zbrani na podlagi vprašalnika. Pravilno izpolnjenih je bilo 267 vprašalnikov (23,38 % vseh anketirancev). Kvantitativne podatke smo zbrali iz objavljenih letnih poročil podjetij v slovenskem gospodarstvu, in sicer podjetij, ki delujejo v kategorijah od A do J po Slovenski standardni klasifikaciji dejavnosti (SKD 2008, V2). Sekundarne podatke smo pridobili iz baze podatkov GVIN.

V vzorec smo vključili le velika in srednje velika slovenska podjetja. Velika podjetja so tista, ki izpolnjujejo vsaj dva od naslednjih kriterijev: povprečno število zaposlenih v zadnjem poslovnem letu presega 250, čisti prihodki od prodaje v zadnjem poslovnem letu presegajo 40 milijonov €, vrednost sredstev na koncu poslovnega leta presega 20 milijonov €. Srednja podjetja so tista, ki izpolnjujejo vsaj dva od naslednjih kriterijev: povprečno število zaposlenih v zadnjem poslovnem letu presega 50 in ne presega 250, čisti prihodki od prodaje v zadnjem poslovnem letu presegajo 8 milijonov € in ne presegajo 40 milijonov €, vrednost sredstev na koncu poslovnega leta presega 4 milijone € in ne presega 20 milijonov € (55. člen ZGD-1-NPB14).

Reprezentativnost našega vzorca kažejo podatki v tabeli 1, tabeli 2 in tabeli 3, ki prikazujejo značilnosti podjetij v vzorcu v primerjavi s celotno populacijo (Republiko Slovenijo).[8]

Raziskava se nanaša na obdobje od leta 2010 do vključno 2017, v določenem delu pa na daljše obdobje od leta 2000 do vključno 2017 (za primerjavo med povečanjem opredmetenih osnovnih sredstev in izbranimi finančnimi kategorijami). Podatki so zajeti na letni ravni za vsako posamezno leto v tem obdobju.

V raziskovalnem procesu smo opredelili merjene spremenljivke, določili mersko lestvico (uporabili smo 7-stopenjsko Likertovo lestvico), izdelali anketni vprašalnik in ga preizkusili glede na njegovo zanesljivost in vsebinsko veljavnost.

Tabela 1: Velikost vzorčnih podjetij po 55. členu ZGD-1-NPB14

Vir: investicijska sposobnost podjetij, anketni vprašalnik 2018 (Bukvič, 2020a)

Tabela 2: Pregled podjetij po regijah

Vir: investicijska sposobnost podjetij, anketni vprašalnik 2018 (Bukvič, 2020a).

Vir: investicijska sposobnost podjetij, anketni vprašalnik 2018 (Bukvič, 2020a).

3.4 Omejitve

Na tem mestu naj omenimo omejitve, na katere smo naleteli v raziskavi in se nanašajo predvsem na empirični del študije. Prva omejitev je velikost vzorca, saj je bila raziskava izvedena le na slovenskih podjetjih. Če bi bila zastavljena mednarodno, bi zajela večje število večjih podjetij, kjer je vpliv strateških naložb bolj izrazit.

Relevantna literatura nas je navedla k predpostavki o smeri vzročnosti v našem konceptualnem modelu (vpliv strateških investicij na rast in vrednost podjetij in poslovno uspešnost). Raziskava je temeljila na presečnih podatkih, s katerimi direktne vzročnosti ne moremo dokazati. Smer vzročnosti bi bilo mogoče ugotoviti le z longitudinalno študijo, kar predstavlja eno od priložnosti za nadaljnje raziskave.

Naslednja omejitev se nanaša na velikost naših podjetij, ki so v primerjavi s tujimi konkurenti relativno majhna. Zato je povprečna velikost njihovih strateških investicij manjša v primerjavi s tujimi podjetji. To v še večji meri velja za srednje velika podjetja, ki so bila prav tako vključena v naš raziskovalni vzorec.

Tretja omejitev, ki pa se nanaša zgolj na ta prispevek in je pogojena predvsem z omejitvijo prostora, je v tem, da nismo vključiti tudi nefinančnih kazalcev uspešnosti poslovanja v odvisnosti od strateških investicij.[9]

Četrta omejitev je povezana z morebitnim vplivom subjektivnosti, saj je na anketni vprašalnik praviloma odgovarjala le ena oseba (običajno finančni direktor, v posameznih primerih tudi direktor podjetja ali druga vodstvena oseba).

4 Rezultati raziskave

V nadaljevanju prikazujemo in povzemamo rezultate raziskave.

4.1 Preverjanje raziskovalne hipoteze H1 o vplivu povečanja strateških investicij na rast podjetja

Najprej preverimo raziskovalno hipotezo, da povečanje strateških investicij vpliva na rast podjetij. Kot strateške investicije upoštevamo investicije v opredmetena osnovna sredstva, rast podjetij pa merimo z rastjo čistih prihodkov od prodaje.[10] Za to analizo upoštevamo daljšo časovno vrsto za podjetja v našem vzorcu, in sicer obdobje od leta 2000 do leta 2017.

V ta namen je potrebno najprej pripraviti ustrezne podatke. Pri tem se opremo na AJPES-ovo bazo podatkov iz kontnega plana. Za opredmetena osnovna sredstva (OOS) uporabimo letne podatke na kontu 0010102, za čiste prihodke od prodaje (ČPP) pa letne podatke na kontu 050.

Na kontu 0010102 je prikazana neodpisana knjigovodska vrednost opredmetenih osnovnih sredstev. To stanje se seveda nenehno spreminja, tako znotraj leta kot po letih. Na to stanje vpliva amortizacija, oziroma odpisovanje vrednosti opredmetenih osnovnih sredstev in odprodaja opredmetenih osnovnih sredstev (dezinvestiranje), ki to stanje zmanjšujeta. Po drugi strani pa vpliva na to stanje nakup oziroma nabava novih opredmetenih osnovnih sredstev, lahko tudi nabava opredmetenih osnovnih sredstev na osnovi dolgoročnega finančnega najema. Kot že rečeno, smo morebitni vpliv prevrednotovanja opredmetenih osnovnih sredstev za naša vzorčna podjetja zanemarili. Če je razlika med nabavno vrednostjo novih opredmetenih osnovnih sredstev in odpisano vrednostjo obstoječih opredmetenih sredstev oziroma vrednostjo zmanjšano zaradi dezinvestiranja, pozitivna, govorimo o neto investicijah v opredmetena osnovna sredstva. Če to stanje, tj. neodpisano vrednost opredmetenih osnovnih sredstev pogledamo skozi daljše časovno obdobje, iz razlik (ali iz verižnih indeksov) ugotovimo, ali so podjetja po posameznih letih neto investirala ali dezinvestirala. Razlika med dvema letnima stanjema (konec vsakega koledarskega leta, per 31. 12.) neodpisane vrednosti opredmetenih osnovnih sredstev OOS_t – OOS_t-1 (konto 0010102) predstavlja neto investicije v opredmetena osnovna sredstva v letu t.

Ker gre za daljše časovno obdobje in da zagotovimo primerljivost podatkov v času, vse vrednosti ustrezno korigiramo z deflatorji oziroma inflatorji posameznega leta (SURS – Preračun inflacije za obdobje 2000 – 2017). 

Za celoten vzorec (267 podjetij) izračunamo za posamezno leto povprečne vrednosti za obe zgoraj predstavljeni kategoriji.

Za vsako v vzorec vključeno podjetje izračunamo verižne indekse in na njihovi osnovi povprečno stopnjo rasti gibanja posamezne ekonomske kategorije. Pri tem upoštevamo geometrijsko sredino, ki jo izračunamo po naslednjem obrazcu:

Pri izračunu enostavne linearne regresije upoštevamo za neodvisno spremenljivko opredmetena osnovna sredstva (OOS) in za odvisno spremenljivko čiste prihodke od prodaje (ČPP) za vsako leto izračunane povprečne vrednosti.

V nadaljevanju prikazujemo izračun linearne regresije za par odvisnih spremenljivk, OOS in ČPP.

Tabela 4: Izračun linearne regresije odvisnih spremenljivk OOS in ČPP

Izračunan je R², ki znaša 0,673, kar pomeni, da investicije v opredmetena osnovna sredstva predstavljajo več kot dve tretjini variacije v čistih prihodkih od prodaje. Z drugimi besedami, če poskušamo pojasniti, zakaj podjetja povečujejo prodajo svojih izdelkov / storitev in blaga / materiala, lahko pogledamo na variacijo v čistih prihodkih od prodaje. Obstaja cela množica dejavnikov, ki lahko pojasnijo to variacijo, vendar naš model, ki vključuje samo investicije v opredmetena osnovna sredstva, lahko to variacijo pojasni kar 67 %-no. To pomeni, da samo malo manj kot tretjino variacije v čistih prihodkih od prodaje ne moremo pojasniti z investicijami v opredmetena osnovna sredstva. Seveda so še drugi dejavniki, druge spremenljivke, ki vplivajo na povečanje obsega prodaje izdelkov / storitev.

V zgoraj prikazani analizi variance (ANOVA) so v izračunu podane vsote kvadratov in stopinje prostosti. Iz teh dveh vrednosti lahko izračunamo povprečne vsote kvadratov (ang. mean squares), če delimo vsote kvadratov s pripadajočimi stopinjami prostosti. Najpomembnejši del v tej tabeli je kazalnik F, ki znaša 30,93, ki je signifikanten pri p < ,001 (ker je vrednost v stolpcu, označenim s Sig., manjša kot ,001). Ta rezultat pove, da je verjetnost manjša kot 0,1 %, da bi se kazalnik F v tej velikosti pojavil, če bi veljala ničelna hipoteza, če bi bila ničelna hipoteza resnična. Zato lahko zaključimo, da je naš regresijski model veliko boljši napovednik (ang. predictor) povečanja čistih prihodkov od prodaje, kot če bi uporabili povprečno višino čistih prihodkov od prodaje. Regresijski model na splošno zelo dobro napove gibanje čistih prihodkov od prodaje. Tak rezultat se zdi logičen in je pričakovan. Vprašamo se lahko, zakaj podjetja investirajo, zakaj vlagajo denarna sredstva v nakup opreme, strojev, v postavitev novih proizvodnih ali skladiščnih objektov. Zato, ker se jim na trgu ponujajo nove poslovne priložnosti, povečano povpraševanje po njihovih izdelkih / storitvah. Tako s povečanjem proizvodnih in drugih zmogljivosti, v trgovinski dejavnosti s povečanjem prodajnih površin, v transportno logistični dejavnosti s povečanjem voznega parka itn. podjetja povečujejo vire, da bi na ta način povečala obseg svoje prodaje, seveda s tem pa tudi čisti poslovni izid.

Drugi dejavniki, ki poleg povečanja opredmetenih osnovnih sredstev vplivajo na večji obseg prodaje izdelkov / storitev podjetij in s tem na njihovo rast in ki jih v tej raziskavi ne obravnavamo, so lahko dvig prodajnih cen, povečanje produktivnosti (večji obseg proizvodnje v enoti časa), izvozne spodbude ali carinske olajšave, racionalizacija poslovanja, izboljšanje poslovnih procesov, organizacijske spremembe itd.

ANOVA pokaže, ali model dovolj dobro napove izhodno spremenljivko (ang. outcome variable). Ne pokaže pa posamičnega prispevka spremenljivk, razen v našem modelu, ko imamo samo eno neodvisno spremenljivko. V izračunu so razvidne ocene modelskih parametrov (beta vrednosti) in signifikantnost teh vrednosti. V enačbi zgoraj b₀ pomeni presečišče na ordinatni osi in to je vrednost B za konstanto. b₀ je 23,6 mio €. To lahko pojasnimo tako, če v podjetjih ne porabijo niti evra za investicije v opredmetena osnovna sredstva (ko je X = 0), model napove, da bodo vsa podjetja skupaj v našem vzorcu zmanjšala čiste prihodke od prodaje za 23,6 mio €. V isti tabeli lahko odčitamo vrednost b₁, ki predstavlja naklon regresijske premice in znaša 1,505. Čeprav ta vrednost predstavlja naklon regresijske premice, je bolje, da jo upoštevamo kot spremembo v čistih prihodkih od prodaje, če se za 1 evro spremeni obseg investicij v opredmetena osnovna sredstva. Če se, recimo, investicije povečajo za 100 €, se bodo čisti prihodki od prodaje izdelkov / storitev povečali za 150,5 €, kar lahko štejemo kot razmeroma dober rezultat glede na dejstvo, da povečanje investicij v opredmetena osnovna sredstva prispeva več kot dve tretjini k povečanju čistih prihodkov od prodaje.

Poglejmo si v zgornjem izračunu še vrednosti za t., kjer t-test pove, ali je vrednost b različna od nič (0). Programsko orodje SPSS 24 izračuna natančno verjetnost, da se opazovana vrednost t zgodi, če bi bila vrednost b v populaciji enaka nič (0). Če je ta opazovana signifikantnost manjša kot ,05, potem rezultat odraža pravšnji učinek. To v našem primeru v celoti velja. Za eno t vrednost je verjetnost enaka ,032, za drugo t vrednost pa ,000 (nič na tri decimalna mesta) in tako lahko trdimo, da je to verjetnost teh t vrednosti (ali večja), če bi bile vrednosti b v populaciji nič (0) ali manj kot ,001. Zato so b signifikantno različni od nič. V primeru b za investicije v opredmetena osnovna sredstva ta rezultat pomeni, da investicije v opredmetena osnovna sredstva pomembno prispevajo (p < ,001) k napovedovanju povečanja čistih prihodkov od prodaje.

V izračunu nam »bootstrap« interval zaupanja pove, da se populacija vrednosti b za OOS nahaja med 0,894 in 2,193 in ker ta interval ne vključuje nič (0), lahko zaključimo, da v populaciji obstaja pravšnji pozitivni odnos med investicijami v OOS in ČPP. Signifikantnost, povezana s tem intervalom zaupanja, je p = ,012, kar je signifikantno. »Bootstrap« postopek obsega tudi ponovno ocenitev standardne napake; ta se spremeni iz ,271 na ,338. Gre za majhno spremembo. Za konstanto je standardna napaka 9.981.459,46, bootstrapova ocena standardne napake pa je 11.901.364,94. Razlika je 1.919.905,54. Bootstrap intervali zaupanja in vrednosti signifikantnosti so koristni podatki in se ne opirajo na predpostavke o normalnosti porazdelitve in homoskedastičnosti (Field, 2013). 

Na Sliki 2 prikazujemo porazdelitev korelacijskih koeficientov med spremenljivkama OOS in ČPP za vsa v vzorec zajeta podjetja.

Na osnovi zgoraj predstavljenih rezultatov lahko potrdimo in sprejmemo našo prvo raziskovalno hipotezo H1: Strateške investicije so največji generator rasti podjetij.

Slika 2: Porazdelitev korelacijskih koeficientov za spremenljivki OOS in ČPP za vsa v vzorec zajeta podjetja za obdobje 2000-2017

Vir: lastni prikaz na osnovi izračuna korelacijskih koeficientov za spremenljivki OOS in ČPP za 267 podjetij v vzorcu za obdobje 2000-2017.

4.1 Preverjanje raziskovalne hipoteze H2 o vplivu povečanja strateških investicij na čisti dobiček in s tem na vrednost podjetja

Oglejmo si kako povečanje investicij v opredmetena osnovna sredstva vpliva na gibanje čistega poslovnega izida obračunskega obdobja (ČPI) in s tem na vrednost podjetja. V primeru tega kazalca se napovedna vrednost regresijskega koeficienta b povsem izgubi. Donosnosti investicij – izmerjene s čistim poslovnim izidom obračunskega obdobja – ki so jih v opredmetena osnovna sredstva v obdobju 2000-2017 izvedla podjetja iz našega vzorca, praktično ni bilo. Če upoštevamo finančne odhodke za obresti in iz drugih obveznosti (konto 06402), potem dobimo odgovor na vprašanje, zakaj je čisti poslovni izid obračunskega obdobja razmeroma skromen ali pa celo negativen (izguba). Podjetja so se v obdobju pred finančno krizo v letu 2008 razmeroma močno zadolževala za potrebe financiranja svojih investicij, za kar so morala finančnim institucijam plačevati obresti, le-te pa so vplivale na višino čistega poslovnega izida.

Namesto, da bi čisti poslovni izid, ki so ga v obdobju do velike finančne krize ustvarile strateške investicije – investicije v opredmetena osnovna sredstva, bil vir povečevanja vrednosti podjetij in s tem pomemben vir financiranja njihovih novih investicij, se to po omenjeni krizi ni zgodilo, ampak so podjetja porabljala dobiček (svojo akumulacijo) za razdolževanje (ang. deleverage). Zato v tem primeru za to preučevano obdobje ne moremo trditi in dokazati, da dobiček ustvarja vrednost. Trenutno v posameznem letu da, vendar ne ostaja v podjetju kot zadržani dobiček, ampak se z njim poravnavajo glavnice najetih kreditov. Res pa je, da se z zmanjševanjem neto finančnega dolga izboljšuje kapitalska ustreznost podjetij in se tako relativno povečuje kapital podjetij.

V grafu na Sliki 3 prikazujemo gibanje absolutnih povprečnih vrednosti nekaterih najpomembnejših ekonomskih kategorij (finančnih kazalcev), vključno s finančnimi odhodki, za našo vzorčno populacijo podjetij v obdobju od leta 2000 do leta 2017.

S Slike 3 je moč razbrati, da je bilo v tem 18-letnem obdobju določeno obdobje, ki sta ga zaznamovali svetovna finančna kriza in globalna gospodarska recesija, ki je trajala od leta 2008 do leta 2012. Dinamična rast omenjenih kategorij, tj ČPP, DV, ČPI se je ustavila v letu 2009; za slednjega že v letu 2008. Inercija rastočega trenda povečevanja opredmetenih osnovnih sredstev (OOS) je kljub omenjeni krizi trajala vse do konca leta 2009 (zaključevanje investicij pred krizo). V letu 2010 je moč zaznati občutno zmanjšanje neodpisane vrednosti opredmetenih osnovnih sredstev (doseženo dno), saj se je neodpisana vrednost OOS zmanjšala za približno 6 % in ta obseg se je potem ohranil vse do leta 2015, ko se je leto kasneje povprečno stanje neodpisane vrednosti OOS povečalo za približno 3 %, vendar še ni doseglo povprečnega absolutnega stanja pred svetovno finančno krizo. Po drugi strani so se čisti prihodki od prodaje (ČPP) po občutnem zmanjšanju v letu 2009 pričeli rahlo povečevati še v obdobju gospodarske recesije. Podobno velja tudi za dodano vrednost (DV). Največje posledice svetovne finančne krize in globalne gospodarske recesije so se pokazale na čistem poslovnem izidu obračunskega obdobja (ČPI), ki se je že, kot rečeno, pričel močno zmanjševati v letu 2008, se čez dve leti nekoliko povečal, vendar vse do leta 2013 ostal na približno polovični povprečni vrednosti iz leta 2007. Od leta 2008 pa do leta 2013 so bili finančni odhodki za obresti in iz drugih obveznosti v absolutnem znesku za vzorčna podjetja skupaj celo večji kot njihov skupni čisti poslovni izid.

Slika 3: Prikaz finančnih kazalcev v primerjavi s povečevanjem oziroma zmanjševanjem opredmetenih osnovnih sredstev za vzorčna podjetja (267) v obdobju 2000-2017.

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

V tem delu raziskave nas zanima še, kako so se finančni odhodki (obresti) v preteklem obdobju – podatki so na voljo za vzorčna podjetja za obdobje 2005-2017 – spreminjali v odvisnosti od finančnega vzvoda oziroma zadolženosti teh podjetij. Zanima nas, kakšna je linearna regresija med razmerjem NFD/EBITDA in finančnimi odhodki.

Na Sliki 4 prikazujemo najprej za tri časovne preseke, tj. za leto 2007 (pred finančno krizo), za leto 2010 (v času finančne krize) in za leto 2017 (po finančni krizi), krivulje porazdelitve razmerja NFD/EBITDA.

Z grafa na Sliki 4 je moč razbrati, da je krivulja rdeče barve, ki prikazuje normalno porazdelitev razmerja NFD/EBITDA za vzorčna podjetja za leto 2010, asimetrična v desno (podobno tudi drugi dve krivulji), bolj sploščena (drugi dve krivulji sta bolj stisnjeni in z večjima konicama) in bolj razpotegnjena (razvlečena) v desno ter v glavnem nad drugima dvema krivuljama. To pomeni, da je v letu zadnje največje finančne krize absolutno več podjetij imelo razmeroma višje razmerje NFD/EBITDA (več EBITDA je bilo potrebno odšteti za poravnavo neto finančnega dolga). To kaže desna stran krivulje od vrednosti 0. Leva stran iste krivulje od vrednosti 0, ki se nahaja pod drugima dvema krivuljama, nudi podoben sklep. Tista podjetja iz vzorca, ki niso bila zadolžena – njihovo razmerje NFD/EBITDA je bilo negativno – so v času finančne krize imela ali več denarja in denarnih ustreznikov ali manjšo EBITDA ali oboje. Tako je imelo razmerje NFD/EBITDA – 2 več podjetij v letu 2007 in 2017 kot v letu krize. Če izračunamo za vsako podjetje še regresijski koeficient med razmerjem NDF/EBITDA in finančnimi odhodki za obdobje 2005-2017, ugotovimo, da ni statistično značilne povezanosti med njima.

Slika 4: Prikaz porazdelitve razmerja NFD/EBITDA za vzorčna podjetja za leto 2007, 2010 in 2017

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za leta 2007, 2010 in 2017.

Ker je čisti poslovni izid obračunskega obdobja glavni vir za odplačilo glavnic iz naslova najetih kreditov, nas na koncu zanima še odnos med gibanjem zadolženosti naših vzorčnih podjetij in gibanjem njihove dobičkovnosti čistih prihodkov od prodaje, ki ga prikazujemo grafično na Sliki 5. Z nje je razvidno, da se je po finančni krizi in gospodarski recesiji dobičkovnost čistih prihodkov od prodaje začela izboljševati in je v letu 2017 dosegla 5 %. S tem so si zadolženega podjetja ustvarila vir za vračilo svojega dolga. To tezo nam potrjuje tudi dejstvo, da se je v tem istem obdobju zadolženost podjetij v našem raziskovalnem vzorcu pričela zmanjševati. Razmerje NFD/EBITDA, ki je v letu 2010 bilo skoraj 2, je v letu 2017 doseglo 1,20. Kot rečeno, gre za povprečno razmerje vseh 267 podjetij, ki smo ga izračunali na osnovi ponderacije s ČPP vsakega podjetja. 

Slika 5: Gibanje zadolženosti (NFD/EBITDA) in dobičkovnosti čistih prihodkov od prodaje (ČPI/ČPP) vzorčnih podjetij v obdobju 2000-2017

Vir: lastno delo na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

Na osnovi zgoraj predstavljenih rezultatov lahko potrdimo in sprejmemo našo drugo raziskovalno hipotezo H2: Strateške investicije z ustvarjanjem dobička povečujejo vrednost podjetij

4.2 Preverjanje raziskovalne hipoteze H3 o vplivu povečanja strateških investicij na povečanje produktivnosti in izboljšanja finančne uspešnosti poslovanja podjetij

Z grafom na Sliki 6 prikazujemo za vsa podjetja v našem raziskovalnem vzorcu skupaj še gibanje dveh kazalnikov produktivnosti, vrednostno izraženih, tj. čisti prihodki od prodaje na zaposlenega (ČPP/Z) in dodana vrednost na zaposlenega (DV/Z), in sicer za obdobje 2000-2017.

Produktivnost se je v obdobju od leta 2000 do velike finančne krize v letu 2008 strmo povečevala. Kriza je povzročila njen padec, po krizi pa se je pričela produktivnost spet povečevati, še posebej produktivnost merjena z dodano vrednostjo na zaposlenega.

Slika 6: Gibanje produktivnosti (ČPP/Z; DV/Z) za vzorčna podjeta v obdobju 2000-2017

Na Slikah 7 in 8 prikazujemo razmerje med dodano vrednostjo 30 največjih v vzorcu zajetih podjetij in dodano vrednostjo drugih podjetij iz vzorca v preteklem 18 letnem obdobju.

Iz obeh grafov je razvidno, da je vsako leto z izjemo v letu zadnje največje finančne krize in gospodarske recesije (2009) 30 največjih podjetij iz vzorca skupaj ustvarilo več dodane vrednosti kot preostala podjetja v vzorcu (tovrstnih podatkov je bilo na voljo le za 237 podjetij iz vzorca) in da so se po tem letu škarje pričele odpirati.

Na Sliki 9 prikazujemo razmerje med dodano vrednostjo, ki so jo v preteklih 18 letih ustvarila ločeno velika in ločeno srednje velika podjetja v našem vzorcu.

S slike 9 razberemo, da je 78 velikih podjetij ustvarilo bistveno več dodane vrednosti kot 189 srednje velikih podjetij, vendar se po letu 2009, v času pričetka gospodarskega okrevanja, relativni delež slednjih postopoma povečuje.

Slika 7: Dinamika dodane vrednosti 30 največjih vzorčnih podjetij v obdobju 2000 – 2017

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

Slika 8: Dinamika dodane vrednosti 30 največjih vzorčnih podjetij v obdobju 2000-2017

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

Slika 9: Dinamika dodane vrednosti velikih in srednje velikih vzorčnih podjetij (267) v obdobju 2000-2017

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

Na sliki 9 je razvidno, kako sta finančna kriza in gospodarska recesija prizadeli naša podjetja v raziskovalnem vzorcu in da se po njiju dodana vrednost na zaposlenega hitreje povečuje kot čisti prihodki od prodaje na zaposlenega, čeprav v letu 2017 podjetja še niso dosegla ravni pred njima.

V nadaljevanju nas zanima še vpliv strateških investicij na finančno uspešnost poslovanja podjetij. Za slednjo smo za kazalnike, ki smo jih predstavili v teoretičnem delu tega prispevka (v poglavju 2.7), izračunali korelacijsko povezanost z investicijami v opredmetena osnovna sredstva. Na podlagi naših ugotovitev in statističnih analiz smo v grafični prikaz na sliki 10 vključili le tiste finančne kazalnike, pri katerih obstaja statistično močna in srednje močna korelacija s strateškimi investicijami, tj. z naložbami v opredmetena osnovna sredstva. Iz slike 10 je mogoče razbrati, da je korelacija močna s čistimi prihodki od prodaje, dodano vrednostjo in EBITDA, manj pa s čistim dobičkom.

Slika 10: Vpliv strateških investicij (OOS) na izboljšanje finančne uspešnosti poslovanja

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017 in statistične obdelave podatkov v SPSS 24..

Vpliv neodvisne spremenljivke, tj. investicije v opredmetena osnovna sredstva, na finančni kazalec, tj. na EBITDA, se je pokazal kot šibak (R² = 0,305; b₁ = 0,145; Sig.: 0,02), pri čistem poslovnem izidu obračunskega obdobja (ČPI) pa je bil ta vpliv neznaten (R² = 0,025). V primeru b za investicije v opredmetena osnovna sredstva rezultat pomeni, da investicije v opredmetena osnovna sredstva pomembno prispevajo (p = 0,02) k napovedovanju povečanja EBITDA. Povečanje opredmetenih osnovnih sredstev za 1.000 € ustvari 145 € denarnega toka iz poslovanja. To je seveda za obdobje enega leta. Investicija prinaša denarni tok v vsej svoji življenjski dobi, ki zagotovo znaša več let, odvisno od vrste opredmetenega osnovnega sredstva. To ni velika donosnost produktivno naloženih sredstev, če jo primerjamo z donosnostjo kakšnih sicer bolj tveganih finančnih naložb.

Ker čisti dobiček, še posebej če se ne razdeli lastnikom in ostane v podjetju, povečuje kapital in s tem vrednost podjetja, hkrati je pa lahko tudi glavni vir za odplačilo dolga, nas zanima še razmerje med zadolženostjo naših vzorčnih podjetij in njihovo dobičkovno maržo (ang. profit margin) v celotnem obdobju raziskave. To je prikazano na sliki 11. Dobičkovna marža se je začela izboljševati takoj po finančni krizi in gospodarski recesiji ter je leta 2017 dosegla 5 %. Podjetja z višjim finančnim vzvodom so ustvarila finančna sredstva za odplačilo dolga. To tezo lahko podkrepimo z ugotovitvijo, da so podjetja v našem vzorcu v istem obdobju začela zmanjševati svojo zadolženost. Razmerje NFD/EBITDA – ki je bilo leta 2010 skoraj 2 – je leta 2017 doseglo 1,20. Kot smo že omenili, gre za tehtano povprečje vseh 267 podjetij, izračunano s pomočjo uteži čistih prihodkov od prodaje posameznega podjetja.

Zanima nas še en kazalnik, ki ga želimo postaviti v regresijsko enačbo skupaj s čistimi prihodki od prodaje (ČPP). To je ROA, donosnost sredstev. Pričakovali bi, da če so se čisti prihodki od prodaje pomembno povečali zaradi investicij v opredmetena osnovna sredstva (njihov vpliv je bil večji kot dve tretjini), potem naj bi se tudi donosnost sredstev ustrezno povečala. Dobro izkoriščanje proizvajalnih sredstev naj bi se namreč odrazilo na večjem ROA. Pri tem se zastavlja vprašanje, ali so bila opredmetena osnovna sredstva resnično dobro izkoriščena (proizvodnja v treh ali štirih izmenah?) in ali so podjetja uspela v celoti zadovoljiti povpraševanja kupcev. Linearna regresija ni pokazala visoke povezanosti med ROA in ČPP (R² = 0,236; Sig.: 0,048). Gre za šibko povezanost primerjanih spremenljivk.

Podobne ugotovitve veljajo tudi še za nekatere druge finančne kazalnike, kot so donosnost kapitala (ROE), razmerje med EBITDA in sredstvi in kazalnik gospodarnosti (Poslovni prihodki / Poslovni odhodki), za katere smo prav tako izračunali linearno regresijo s čistimi prihodki od prodaje. Gibanje teh kazalnikov za naša vzorčna podjetja v obdobju 2000-2017 prikazujemo grafično na Sliki 11.

V grafu na Sliki 11 najbolj izstopa modra krivulja, ki ponazarja gibanje kazalnika ROE. Ta kazalnik je bil zelo visok v letu 2007 (0,35), pred finančno krizo, potem se je pa vse do leta 2010 zmanjševal in šele v letu 2017 je kapital lastnikov podjetij v našem vzorcu dosegel 10 %-no povprečno letno donosnost.

Ko ocenjujemo donosnost investicij, moramo upoštevati njihovo donosnost z vidika vseh deležnikov, ki so zanje zagotovili vire financiranja. Ker so med njimi tudi finančne institucije, se obresti za najeta posojila upoštevajo kot oblika donosa, ki jo prinašajo investicije. Ta donos res ne ostane podjetjem, njihovim lastnikom, gre pa za donos, ki ga edine ustvarijo investicije.

Slika 11: Gibanje kazalnikov donosnosti in gospodarnosti za vzorčna podjetja v obdobju 2000-2017

Vir: lastni prikaz na osnovi podatkov iz AJPES-ove baze za obdobje 2000-2017.

Na osnovi zgoraj predstavljenih rezultatov lahko potrdimo in sprejmemo našo tretjo raziskovalno hipotezo H3: Strateške investicije povečujejo produktivnost in izboljšujejo uspešnost poslovanja.

5 Zaključek

V prispevku smo pokazali in z empiričnim delom raziskave dokazali, da je rast vitalna za gospodarstvo in podjetja in da rast poganjajo strateške investicije, med katere sodijo tudi naložbe v inovacije. Rast, ki jo spodbujajo strateške investicije, povečuje tudi vrednost podjetij, in sicer z ustvarjenim dobičkom, ki ostane v podjetju in je namenjen za reinvestiranje. Trajnostna rast lahko vzdrži na dolgi rok le, če podjetja obvladujejo tveganja, ki so povezana z inovacijami in strategijami rasti.

Potem ko smo v teoretičnem delu tega prispevka na osnovi številnih literarnih virov različnih avtorjev in raziskovalcev s predmetnega področja najprej dokaj podrobno predstavili posamezne pojme, kot so strateške investicije, rast podjetja, vrednost podjetja ter nekatere relevantne kazalnike finančne uspešnosti poslovanja, smo poskušali s pomočjo konceptualnega modela, ki smo ga imenovali krog strateških investicij, povezati zgoraj predstavljene pojme in poiskati med njimi vzročno posledično odvisnost. Tako nas je zanimalo, kako strateške investicije spodbujajo rast ter kako rast, ki jo prikazujemo s povečanjem prodaje, povečuje dobičke in s tem vrednost podjetja oziroma premoženje lastnikov. Pravzaprav so strateške investicije tiste, ki so generator rasti in povečanja vrednosti podjetja.

V metodološkem delu tega prispevka smo zastavili tri raziskovalne hipoteze, ki jih na tem mestu povzemamo in predvsem odgovorimo na vprašanje, ali jih lahko potrdimo oziroma sprejmemo.

Raziskovalno hipotezo H1: Strateške investicije so največji generator rasti podjetij v celoti potrdimo.

Raziskovalno hipotezo H2: Strateške investicije z ustvarjanjem dobička povečujejo vrednost podjetij v celoti potrdimo.

Raziskovalno hipotezo H3: Strateške investicije povečujejo produktivnost in izboljšujejo uspešnost poslovanja v celoti potrdimo.

Do teh pozitivnih odgovorov smo prišli v empiričnem delu raziskave, kjer smo s pomočjo statističnih metod in programskega orodja SPSS te raziskovalne hipoteze testirali na primeru slovenskih velikih in srednje velikih podjetij, pri čimer smo uporabili primarne podatke na osnovi izvedenega anketnega vprašalnika na zelo reprezentativnem vzorcu in sekundarne podatke iz baze GVIN za razmeroma dolgo časovno razdobje od leta 2000 do leta 2017.

Poudariti želimo, da so strateške investicijske odločitve pomembne finančne odločitve za podjetja s posledicami na dolgi rok, ki podjetjem, ob obvladovanju investicijskih tveganj, zagotavljajo trajnostno rast. Ko poskušamo na preprost način predstaviti dobičkonosno trajnostno rast, ki jo spodbujajo strateške investicije vključno z vlaganji v inovacije, nikakor ne moremo zaobiti tehnološkega in upravljavskega znanja, ki sta spiritus agens za vrtenje našega kroga strateških investicij. Šele potem, ko v podjetjih razumejo medsebojno odvisnost znanja, inovacij in rasti, lahko nadaljujejo z raziskovanjem novih investicijskih priložnosti. Ves čas pa se vrtimo, kot rečeno, v krogu strateških investicij

Nekaj priložnosti za nadaljnje raziskovanje na temo strateških investicij in rasti smo nakazali že v okviru omejitev raziskave. Tako bi bilo oportuno razširiti velikost vzorca in vanj zajeti večje število velikih tujih podjetij. Nadalje, da bi lahko ugotovili smer vzročnosti določenih spremenljivk oziroma konstruktov v našem konceptualnem modelu, bi kazalo izpeljati longitudinalno študijo. Smiselno bi bilo v raziskavo vključiti tudi nabor relevantnih nefinančnih kazalcev uspešnosti poslovanja, ki se nanašajo na strateške investicije. Vsekakor bi bilo zanimivo čez čas ponoviti raziskavo na osnovi podatkov za obdobje po letu 2018, recimo za obdobje nadaljnjih sedem do deset let in primerjati rezultate z rezultati te raziskave.

6 Literatura in viri

1. Abdel-Kader, M.G. & Dugdale, D. (1998). Investment in advanced manufacturing technology: a study of practice in large U.K. companies. Management Accounting Research. Vol. 9(3). pp. 261-284
2. Accola, W.L. (1994). Assessing risk and uncertainty in new technology investments. Accounting Horizons. Vol. 8. 19-35
3. Achim, P. & Klein, N. (2022). Strategic investment and learning with private information. Journal of Economic Theory, Vol. 204
4. Afsar, A. & Karacayir, E. (2020). Effect of Investment and Financing Decisions on Firm Value: Example of Bist Industrial Index. Usak University Journal of Social Sciences, Vol. 13, pp. 13-24.
5. Al Daas, A., Moid, U.A. & Suleiman, J. M. (2020). The Dynamics between Dividends, Financing and Investments: Evidece from Jordanian Companies. Internationnal Journal of Financial Research. Vol. 11, pp. 231-240.
6. Alghifari, E.S., Ardi, G., Suteja, J., Indah, K. N. & Zalfa, A. (2022). Investment Decisions of Energy Sector Companies on the Indonesia Stock Exchange: Theory and Evidence. International Journal of Energy Economics and Policy. Vol. 12, pp. 73-79.
7. Alkaaran, F. & Northcott, D. (2006). Strategic capital investment decision-making: A role for emergent analysis tools?: A study of practice in large UK manufacturing companies. The British Accounting Review. Volume 38(2). pp. 149-173.
8. Alves in Lourenço, (2022)
9. Amarundin, M. A., Umar, H. & Hanafi, A. (2019). Effects of Growth Opportunity, Corporate Tax, and Profitability toward Value of Firm through Capital Structure (Listed Manufacturing Companies of Indonesia). Finance: Theory and Practice. Vol. 23. 18-29.
10. Ashford, R.W., Dyson, R.G. & Hodges, S.D. (1998). The capital-investment appraisal of new technology: problems, misconceptions and research directios. The Journal of the Operational Research Society. Vol. 39(7). pp. 637-642.
11. Asphjell, M. K., Hensvik, L., & Nilsson, P. (2013). Businesses, buddies, and babies: Fertility and social interactions at work. UCLS Working Paper 2013:8. Uppsala: Uppsala University. Department of Economics. Center for Labor Studies.
12. Bajo, E., Maroc, B. & Sandro, S. (1998). The Stock Market Reaction to Investment Decisions: Evidence from Italy. Journal of Management and Governance. Vol. 2. 1-16.
13. Barbieri, G. et al (2024/2025). Strategic capital investments in asset management: a value-based approach. Journal of Quality in Maintenance Engineering. Vol 31(5). pp. 445-460
14. Barney, J. B. (1991). Firm Resources and Sustained Competitive Advantage. Journal of Management, 17(1), 99-120.
15. Brio, E.D., Alberto, D. M. & Pindado, J. (2003). Investment and Firm Value: An Analysis Using Panel Data. Applied Financial Economics. Vol.13. pp. 913-923.
16. Buchbinder, J. (2025). Valuation Aren't Great Timing Tools. Spletna objava na LPL-jevem blogu.
17. Buglea, A., Cismasu, J.D., Gligor, D.A.G. & Jurcut, N.C. (2025) Exploring the Impact of Digital Transformation on Non-Financial Performance in Central and Eastern European Countries. Volume 14(6).
18. Bukvič, V. (2020a). Vpliv investicijske sposobnosti slovenskih podjetij na uspešnost njihovega poslovanja: doktorska disertacija. Ljubljana. Ekonomska Fakulteta Univerze v Ljubljani.
19. Bukvič, V. (2020b) Spremljanje učinkovitosti osnovnih sredstev in sprejemanje odločitev o njihovi zamenjavi. Poslovodno računovodstvo. 13(3/4), 56-90. [Spletna izd.].
20. Bukvič, V. (2021). Prevzemi in združitve podjetij s poudarkom na ekonomski analizi in vrednotenju ponudbe za prevzem. Poslovodno računovodstvo. Letnik 14, št. 1, Ljubljana. str. 5-52.
21. Bukvič, V., Prašnikar, J. & Tekavčič, M. (2022). Investment ability and its impact on non-financial performance: the case of Slovenian firms in the period 2010-2017. V: KRŠO, Mirza (ur.), MEHIĆ, Eldin (ur.). Book of abstracts and conference proceedings: 10th international conference of the School of Economics and Business, Sarajevo, October 14, 2022. Sarajevo: University of Sarajevo, School of Economics and Business, 2022. Str. 38-57. International conference of the School of economics and business.
22. Bukvič, V. (2024). Strateške investicije v luči njihove dinamike in financiranja: primer slovenskih podjetij v obdobju 2010 do 2017. Poslovodno računovodstvo 17(1), 153-218. [Spletna izd.]. 
23. Butler, R., Davies, L., Pike, R. & Sharp, J. (1991). Strategic investment decision-making: complexities, politcs and processes. Journal of Management Studies. Vol. 4(28). pp. 395-415.
24. Caves, R.E. & Porter, M. (1977). From Entry Barriers to Mobility Barriers: Conjectural Decisions and Contrived Deterrence to New Competition. Quarterly Journal of Economics. Vol. 91. pp. 241-262.
25. Chan, S. H., Martin, J. D. & Kensinger, J.W. (1990). Corporate Research and Development Expenditures and Share Value. Journal of Financial Economics. Vol. 26, pp. 255-276.
26. Cheung, J.K. (1993). Managerial flexibility in capital investment decisions: insights from the real-options literature. Journal of Accounting Literature. Vol. 12. pp. 29-66.
27. Christensen, C.M. & Raynor, M.E. (2013). The Innvator's Solution: Creating and Sustaining Successful Growth. Harvard Business Review Press, 320 pages.
28. Churchill, G. A. (1995). Marketing Research-Methodological Foundations. 6th ed. Fort Worth: The Dryden Press, Harcourt Brace College Publishers.
29. Dempsey, M.J. (2003). A multidisciplinary perspective on the evaluation of corporate investmennt decision making. Accounting, Accountability & Performance. Vol. 9(1). pp. 1-33.
30. Desai, A., Wright, P., Chung, K. H. & Charoenwong, C. (2011). Impact of Changes in Strategic Investments on Shareholder Returns: The Role of Growth Opportunities. Journal of Applied Business Research (JABR). Vol 19(1), pp. 41-56.
31. Doukas, J. & Switzer, L. (1992).The Stock Market's Valuation of R&D Spending and Market Concentration. Journal of Economics and Business. Vol. 44. pp. 95-114.
32. Eccles, R. (1991). The Performance Measurement Manifesto. Harvard Business Review, 69(1), 131-137.
33. Efni, Y. (2017). The Mediating Effect of Investment Decisions and Financing Decisions on the Effect of Corporate Risk and Dividend. Policy against Corporate Value. Investment Management and Financial Innovations. Vol. 14. pp. 27-37./S
34. Fama, E.F. (1978).The Effects of a Firm's Investment and Financing Decisions on the Welfare of Its Security Holders. The American Economic Review. Vol. 68, pp. 272-284.
35. Fasnacht, (2009). The Strategic Value of Growth and Innnovation. Open Innovation in the Financial Services. Berlin: Springer-Verlag (pp.17-58).
36. Field, A. (2013). Discovering Statistics Using IBM SPSS 24 Statistics. 4^th Los Angeles: SAGE Publications Ltd.
37. Grant, R. M. (1991). The resource-based theory of competitive advantage: implications for strategic formulation. California Management Review, 33(3), 114-135.
38. Grazzi, M., Jacoby, N., & Treibich, T. (2013). Dynamics of Investment and Firm Performance: Comparative evidence from manufacturing industries. (Working Paper). LEM Papers Series. Pisa: Sant'Anna School of Advanced Studies. Laboratory of Economics and Management (LEM).
39. Handayati, , Hadi, S. & Bagus S. N. (2022). Corporate Social Responsibility Disclosure and Indonesian Firm Value: The Moderating Effect of Profitability and Firm's Size. Journal of Easterhn European and Central Asiah Research. Vol. 9. pp. 703-714.
40. Hartnett, M. (2025). Komentar objavljen v Business Insider.
41. Hugget, M., & Ospina, S. (2001). Does Productivity growth fall after the adoption of new technology? Journal of Monetary Economics, 48(1), 173-195.
42. Investopedia (2025)
43. Jensen, M. (2001). Value Maximization, Stakeholder Theory, and the Corporate Objective Function. Journal of Applied Corporate Finance. Vol. 14. pp. 8-21.
44. Jensen, M.C. & Meckling, W.H. (1976). Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics. Vol 3(4). pp. 305-360.
45. Jensen, J. B., McGuckin, R. H., & Stiroh, K. J. (2001). The impact of vintage and survival on productivity: Evidence from cohorts of U.S. manufacturing plants. The Review of Economics and Statistics 83(2), 323-332.
46. Johnson, H.T. in Kaplan, R.S. (1987). Relevance Lost: The Rise and Fall of Management Accounting. Boston: Harvard Business School Press.
47. Judijanto, L., Liestyowati, L., Kamaroellah, A. & Tawil, M. R. (2025). Strategic Investment Resilience: Navigating Economic Recession Risks through Diversification and Innovation. Journal of Ecohumanism, Volume 4(2). pp. 459-471
48. Kaplan, R. S. (1983). Measuring Manufacturing Performance: A New Challenge for Management Accounting Research. The Accounting Review, 58(4), 686-705.
49. Kaplan, R. S., & Norton, D.P. (1992). Balanced Scorecard – Measures That Drive Harvard Business Review, 70(1), 71-79.
50. Koopmans, T. C. (1957). Three Essays on the State of Economic Science. New York: McGraw-Hill.
51. Licandro, O., Maroto, R., & Puch, L. (2004). Innovation investment and productivity: evidence from spanish firms. Research paper in Economics ECO2004/07. San Domenico: European University Institute and FEDEA.
52. Lin, L. & Kulatilaka, N. (2007). Strategic Options and Firm Value. Managerial Finance. Vol. 33. pp. 893-903.
53. Liu, G. & Zhang, C. (2020). Economic Policy Uncertainty and Firms' Investment and Financing Decisions in China. China Economic Review. Vol. 63.
54. Majerič, A. (1991). Poraba in investicije. V D. Kračun (ur.). Uvod v ekonomijo – Makroekonomika (str. 41-55).Maribor: Ekonomsko-poslovna fakulteta.
55. Megatrends 2025. 4th edition. Fundacion Innovacion Bankinter
56. Mintzberg, H., Raisinghani, D. & Theoret, A. (1976). The structure of »unstructured« decision processes. Administrative Science Quarterly. Vol. 21(2). pp. 247-275.
57. Modigliani, F., & Miller, M. H. (1958). The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment. The American Economic Review, 48(3), 261-297.
58. Nilsen, Ö. A., Raknerud, A., Rybalka, M., & Skjerpen, T. (2009). Lumpy investments, factor adjustments, and labour productivity. Oxford Economic Papers, 61(1), 104-127.
59. OECD report (2022). ………..
60. Park, K.H. & Byun, J. (2022). Board Diversity, IPO Underpricing, and Firm Value: Evidence from Korea. Global Business and Finance Review. Vol. 27. pp. 65-82.
61. Phelan, S.E. (1997). Exposing the illusion of confidence in financial analysis. Managemennt Decision. Vol. 35(2). pp. 163-168.
62. Pramartha, I.M.A., Ni, D. R., Gerianta, W.Y. & Gusti, N.A.S. (2020). Financial Decision-Making and Firm Value: Examining the Moderating Effect of Good Corporate Governance in a State-Owned Enterprise. Journal of Advanced Research in Dynamical and Control Systems. Vol 12. pp. 1440-1450.
63. Prašnikar, J., Koman, M., & Redek, T. (2018). Industry 4.0, robots and us. V J. Giacomelli (ur.), Knowledge and productivity growth: the role of science and innovation in sustaining economic growth and social prosperity (str. 16-18). 6^th Italian Business Forum. Ljubljana: Italijansko slovenski Forum italo - sloveno.
64. Robinson, J. (1956). The Accumulation of Capital. London: Macmillan
65. Santos, B.L.D., Peffers, K. & Mauer, D.C. (1993). The Impact of Information Technology Investment Announcements on the Market Value of the Firm. Information Systems Research. Vol. 4, pp. 1-23.
66. SAP 500 Financials, WorldPEratio za finančni sektor
67. Scherer, F.M & Ross, D. (1990). Industrial Market Structure and Economic Performance, Houghton Mifflin. Company, Boston.
68. Schmenner, R.W. (1988). Escaping the Black Holes of Cost Accounting. Business Horizons, 31(1), 66-72.
69. Senjur, M. (1995). Makroekonomija majhnega odprtega gospodarstva. Zbirka Maksime. Ljubljana: Ekonomska fakulteta.
70. SKD 2008, V2 – Standardna klasifikacija dejavnosti. Ljubljana: Statistični urad RS.
71. Slagmulder, R. (1997). Using management control systems to achieve alignment between strategic investment decisions and strategy. Managament Accounting Research. Vol. 8(1). pp. 103-139.
72. Slagmulder, R., Bruggeman, W. & Wassenhove, L.V. (1995). An empirical study of capital budgeting practices for strategic investments in CIM technologies. International Journal of Production Economics. Vol. 40. pp. 121-152.
73. Snyder, R. & Miller, K. (2025?). Growth & Performance. Making Strategic Investments to Improve Corporate Growth. Audit & Accounting, Media …..
74. Soumaya, H. (2015). Investment Decision and Value Creation. Corporate Ownership and Control. Vol. 12. pp. 303-307.
75. Spence, A. M. (1973). Job Market Signaling. The Quarterly Journal of Economics. Vol. 8783). Oxford University Press. pp. 355-374.
76. Spence, A. M. (1979). Investment strategy and growth in a new market. The Bell Journal of Economics. Vol. 10(1), pp. 1-19 JSTOR. Harvard University, RAND Corporation.
77. Sraffa, P. (1960). Production of Commodities by Means of Commodities: Prelude to a Critique of Economic Theory. Cambridge: Cambridge University Press..
78. Sun, L. & Chen, S. (2017). Optimal strategy adjustment decision and firm value based on regime switching. Xitong Gongcheng Lilun yun Shijian/System. Engineering Theory and Practice. Vol. 37. pp. 1219-1228.
79. Susanti, N., Azhar, A. & Aldrin, H. (2019). Implications of Ownership Structure on Firm Value with Financial Decision as Intervening Variable (State-Owned Enterprise Sector of Indonesia Stock Exchange). International Journal of Innovation, Creativity and Change. Vol. 9. pp. 347-363.
80. Tan, Y. & Luo, P. (2021). The Impact of Debt Restructuring on Dynamic Investment and Financing Policies. Economic Modelling. Vol. 102.
81. Tao, Q. Z. Z., Azhar, M. & Farrukh, S. (2020). Does Operating Leverage Increase Firm's Profitability and Bankruptcy Risk? Evidence from China's Entry into WTO. International Journal of Finance and Economics. Vol. 27. pp. 4705-4721.
82. Van Cauwenbergh, A., Durinck, E, Martens, R., Laveren, E. & Bogaert, I. (1996). On the role and function of formal analysis in strategic investment decision processes. Management Accounting Research. Vol. 7(2). pp. 169-184.
83. Weissenrieder, F. (1998). Value Based Management: Economic Value Added or Cash Value Added? Study No 1997: 3. Gothenburg Studies. Göteborg: Gothenbur University.
84. Wright, P., Ferris, S., Sarin, A. & Awasthi, V. (1996). The Impact of Corporate Insider, Blockholder, and Institutional Equiity Ownership on Firm Risk-Taking. Academy of Management Journal. Vol. 39, pp. 441-463.
85. Yondrichs, M., Supriati, L., Arung, G. M. & Ridwan, J. (2021). The Effect of Fundamental Factors, Sustainability Reporting, and Corporate Governance on Firm Value. Universal Journal of Accounting and Finance. Vol. 9. pp. 1503-1509.
86. Zachary, H.T., Williams, E.D, Surana, K. & Edwards, M.R.(2025). Assessing innovation in the nascent value chains of climate-mitigating technologies. Predtisk na platformi arXiv s kodno številko »Papers 2506.00010«.
87. Zarzyka, E. & Krasodomska, J. (2021). Non-financial Key Performance Indicators: What Determines the Difference in the Quality and Quantity of the Disclosures? Journal of Applied Accounting Research. Vol. 23(1). pp 139-162.
88. ZGD-1-NPB14 – Zakon o gospodarskih družbah. Uradni list RS, št. 44/13-odl. US in 82/13.

Opombe:

[1] Več glej v Bukvič (2024).

[2] Več o tem glej v Bukvič (2021).

[3] Robinsonov model rasti temelji na želji podjetij po akumulaciji, ki je odvisna od pričakovane stopnje dobička.

[4] Kljub številnim novim tehnologijam 4. industrijsko revolucijo najbolj obeležuje rast robotov, pri čimer so najbolj robotizirana azijska gospodarstva. Medtem ko je v svetu vodilna Južna Koreja s 631 roboti na 10 000 zaposlenih, pa ima Slovenija na 16. mestu 137 robotov na 10 000 zaposlenih (Prašnikar, Koman & Redek, 2018).

[5] V zadnjih letih opažamo stalno povečanje bogatih ljudi po svetu. Ti tako imenovani posamezniki z visokim neto premoženjem (HNWI) nadzorujejo vse več svetovnega bogastva. To se neposredno odraža v BDP-ju in tržni kapitalizaciji države. Še posebej je tržna kapitalizacija v Aziji in Latinski Ameriki hitro rasla, k čemur so v veliki meri prispevale tuje naložbe.

[6] Več o pomenu in vlogi nefinančnih kazalcev pri merjenju uspešnosti poslovanja glej v OECD report, 2022.

[7] Več o tem glej v Bukvič, Prašnikar in Tekavčič (2022).

[8]Osnovna raziskava vključuje tudi prikaz vzorčnih podjetij po starosti, njihovem pravnem in organizacijskem statusu, lastniški strukturi in po obliki in načinu njihovega vodenja (Bukvič, 2020a).

[9] Nefinančne kazalce uspešnosti poslovanja kot posledica izvedenih strateških investicij smo obravnavali v prvotni raziskavi in predstavili v drugem članku. Več o tem glej v Bukvič, Prašnikar & Tekavčič (2022). 

[10] Rast podjetij lahko izrazimo tudi še z drugimi finančnimi kazalci, kot sta na primer dodana vrednost in EBITDA, čeprav z njima bolj izražamo uspešnost poslovanja podjetij, saj pri takšnem prikazovanju upoštevamo že tudi stroške poslovanja.

O avtorju:

Dr. Vladimir Bukvič je preizkušeni poslovni finančnik (licenco mu je podelil Slovenski inštitut za revizijo), certificirani poslovodni računovodja (licenco mu je podelil Inštitut za poslovodno računovodstvo, Ljubljana). 17 let je bil CFO v velikem slovenskem podjetju v avtomobilski industriji. Je habilitirani izredni profesor za finance na GEA College – Fakulteti za podjetništvo v Ljubljani, na Visoki šoli za računovodstvo in finance v Ljubljani in na Visokošolskem središču ERUDIO v Ljubljani. Je direktor svetovalne firme MILIEU, d. o. o., Celje. Je svetovalec za management consulting (licenca CEGOS Paris), svetovalec za podjetništvo (licenca Ministrstva za gospodarstvo), vodilni ocenjevalec za poslovno odličnost (licenca Ministrstva za gospodarski razvoj in tehnologijo in certifikat ECAT za model EFQM), višji raziskovalec ter avtor številnih znanstvenih in strokovnih člankov. Vladimir Bukvič je idejni oče in generalni sekretar Kluba podjetnikov ZLATOROG Celje.